Способны ли вы определить, о чем или о ком идет речь в следующем описании: его не любят во многих местах по всему миру; от него, возможно, еще раньше отказались бы некоторые его сторонники, если бы существовали убедительные альтернативные варианты; у него были тяжелые последние шесть месяцев; и он отказывается уходить тихо? Вот еще одна подсказка: речь не идет о комментарии, посвященном вопросам политики. Ответ звучит так: это доллар. Самая нелюбимая валюта, если не считать все остальные. И каким-то странным образом он получил толчок от хаотичных результатов выборов в своей родной стране.

Или, может быть, все это не так уж странно. Стойкость доллара имеет один из весьма монотонных мотивов на финансовых рынках в последние годы. Сила доллара связана с другой стойкой темой — с растущим весом американских компаний, в частности, технологических гигантов, на глобальных фондовых рынках. Доллар имеет значение для Америки, но он имеет значение и в других местах тоже. Слабый доллар может начать период ликвидации отставания других мировых экономик и рынков активов. Но такая перспектива, судя по всему, пока откладывается.

Причина устойчивости доллара состоит в увеличении сомнений относительно фискальных стимулов в Америке. Президентские выборы должны были стать стартом новой эры фискальной щедрости. Если Джо Байден войдет в Белый дом в январе следующего года, то он, вероятно, будет иметь дело с разделенным Конгрессом. Однако сила доллара объясняется не только политикой. В такой же мере она объясняется экономическими последствиями, связанными с продолжающимся распространением коронавирусом, а также с несостоявшимися надеждами относительно синей волны на выборах.

Начнем с синей волны, которая так и не накатилась. Перед выборами получила распространение одна идея, которая была поддержана опросами общественного мнения и предсказателями итогов выборов. Суть ее в том, что весьма вероятной является полная победа Демократической партии, и под ее контролем окажется Белый дом, а также обе палаты Конгресса. Результатом этого станет слабый доллар.

 

В 2016 году такая же перспектива относительно фискального смягчения вызвала повышение котировок доллара, а не их снижение. Это требует некоторого объяснения. Различие состоит в том, что четыре года назад ожидалось, что Федрезерв компенсирует стимулирующий эффект сокращения налогов за счет повышения процентной ставки для сдерживания инфляции — и таким образом будет оказана поддержка доллару. Однако сегодня экономика слаба, и Федрезерв решил придерживаться политики дешевых денег. Пакет фискальных стимулов стал бы однозначной поддержкой для совокупного спроса, что привело бы к увеличению импорта, росту торгового дефицита и ослаблению доллара. А слабый доллар, в свою очередь, помог бы остальному миру, частично из-за своей роли в качестве валюты займа за пределами Америки. Многочисленные компании и правительства стран с развивающейся экономикой имеют долговые обязательства в долларах, и поэтому более слабый доллар действует как косвенный стимул глобального роста.

 

Вместо этого доллар немного вырос. Это произошло потому, что он является чем-то специальным еще и в другом отношении. Долларовые активы, в частности акции, повышаются в цене, когда перспективы кажутся менее определенными. Держатели долларов хранят их у себя дольше и не обменивают их на другие валюты. Это относится к богатым людям в развивающихся экономиках, или, кажем, к китайским или южнокорейским экспортерам, получающим доллары от своих продаж.

Это относится также к местным институциональным инвесторам, которым могли обналичить некоторые свои выглядящие дорогими акции американских технологических компаний и обменять их на выглядящие дешевыми циклические акции в Европе или в Азии. Сокращающаяся вероятность фискальных стимулов является одной из причин того, что подобного рода «рефляционная сделка» (reflation trade) становится менее заманчивой. Большая часть Европы находится в настоящее время в мягком локдауне. Ее экономика теряет динамику. Привлекательность циклических акций также идет на спад. Вместо этого инвесторы вновь начинают вкладываться в технологические компании, которые получают выгоду от превратившейся в домоседа экономики.

Если и есть такая же стойкая вещь, как сам доллар, так это прогнозы относительно того, что его устойчивость не может продолжаться долго. А что теперь может ускорить падение доллара? Даже без дружественного Сената, готового поддержать его планы относительно увеличения федеральных расходов, президент Байден, судя по всему, будет проводить менее воинственную и менее самовольную торговую политику, чем переизбранный президент Трамп. Хорошие новости относительно вакцины могут возродить аппетит инвесторов в отношении покупки дешевых активов за границей.
Кроме того, ослабление доллара все еще представляется вероятным. Какой бы ни была конфигурация американской политики, фискальные стимулы не будут все время оставаться за пределами повестки. Популизм — это стойкость в отступлении. Доходность акций сегодня невероятно низкая. В такой ситуации было бы неразумным исходить из того, что политики будут слишком долго бороться с соблазном, связанным с дефицитным финансированием расходов или с сокращением налогов. А в течение последних пяти лет доллар черпал свою силу из того факта, что краткосрочные процентные ставки в Америке были выше, чем в Западной Европе и в Японии. Вот один из немногих выводов, с которым все могут согласится: это преимущество в значительной мере перестало существовать.