Тот факт, что рост китайской экономики в последние месяцы замедлился сильнее, чем ожидалось, связан с одним из краткосрочных рисков структурной реформы. У Пекина есть довольно обширный арсенал мер для стимулирования экономического роста в случае необходимости, но в настоящий момент правительство больше заинтересовано в успешном завершении реформ.
Об успехе реформ говорить еще рано, поскольку они требуют достаточно длительного периода времени. При либерализации финансовых рынков Пекину необходимо учесть интересы как победителей, так и проигравших в результате предстоящих изменений. Правительство Китая начало готовиться к "экономической операции" еще в 2013 году, позволяя росту ВВП замедляться и постепенно ужесточая денежно-кредитную и фискальную политики. Это привело к сокращению ликвидности и снижению уровня долговой нагрузки в экономике. Кроме того, сократились инвестиции, которые до этого находились на несколько завышенном уровне, снизились государственные расходы и усилилась борьба с коррупцией. Небольшие шаги в сторону либерализации процентных ставок и увеличения квот для иностранцев на инвестиции на внутреннем финансовом рынке позволили несколько увеличить роль рыночных механизмов в национальной экономике.
Тем не менее, резкое замедление темпов роста в этом году означает, что Пекин, возможно, недооценил урон, который могут нанести экономике структурные изменения. Для улучшения ситуации правительство Китая разработало "мини-программу" стимулирования экономики, которая связана с изменением налогового регулирования, кредитной политики и государственных расходов. Эти меры направлены на стимулирование роста в определенных секторах экономики, включая малый и средний бизнес, строительство социального жилья, секторы энергетики и городской инфраструктуры, а также инфраструктурные проекты в центральных и западных регионах.
Программой предусмотрено смягчение условий кредитования за счет уменьшения размера обязательных резервов для удовлетворяющих определенным условиям сельских банков - данная мера направлена на стимулирование кредитования и, соответственно, экономического роста в регионах. Нам пока неясно, будет ли данная мера эффективной. В среднем размер резервов сельских банков превышает установленный уровень на более чем 7% (у всех остальных банков превышение составляет 2,3%), поэтому рост объемов кредитования при снижении требований к обязательным резервам не гарантирован.
Если будущий эффект данных мер неясен, почему Пекин, несмотря на это, хочет внедрить их? На наш взгляд, самая вероятная причина - это желание властей Китая подать осторожный сигнал о том, что они нацелены на успешное завершение начатых реформ.
Китайская экономика переживает "усталость от роста". Пекин знает, что любая масштабная программа стимулирования экономического роста будет менее эффективной в условиях нерационального использования капитала (читай: надувания "пузыря" на рынке недвижимости), которое становится все более заметным.
Возвращение к старой модели стимулирования роста снизило бы возможность властей проводить реформирование и подвергло бы сомнению их действия. Мини-программа нацелена на стимулирование экономического роста в определенных секторах, которые действительно нуждаются в инвестициях. В то же время эта программа не предполагает форсирование чрезмерного роста инвестиционной активности.
Более резкое, чем ожидалось, снижение темпов экономического роста на фоне уменьшения ликвидности (см. график) - это не просто следствие проблем в экономической сфере, как считают многие; это также доказательство того, что Пекин готов проводить реформы - в ущерб росту - чтобы решить эти проблемы. Если стимулирующая программа не сможет предотвратить снижение темпов роста, мы ожидаем, что Пекин расширит ее, возможно, за счет сокращения процентных ставок и снижения размера обязательных резервов для более широкого круга банков.
Текущий уровень ликвидности можно назвать низким, что ведет к высокой стоимости кредитования, которая превышает рентабельность компаний. Средневзвешенная ставка по кредитам сроком на один год составляет порядка 7,4%, а средняя рентабельность компаний - около 5%. Более того, темпы роста денежной массы (М2) и чистый агрегированный объем финансирования резко снизились вследствие консервативной (возможно, чрезмерно) денежно-кредитной политики. Продолжение снижения долговой нагрузки в экономике также не будет способствовать улучшению условий кредитования.
Смягчение денежно-кредитной политики, скорее всего, произойдет, если темпы роста экономики сохранятся на низком уровне и во втором квартале. "Жесткая посадка" экономики выглядит очень маловероятной, и ослабление денежно-кредитных ограничений может стать залогом успешного восстановления цен на китайские активы, чего так жаждут финансовые рынки. Если экономический рост ускорится, а инфляция останется низкой, перспективы китайской экономики должны улучшиться. Одним словом, Китай не находится в кризисе. Снижение темпов экономического роста - это скорее признак того, что Пекин пытается решить экономические проблемы, а не следствие этих проблем. Власти замедлили темпы роста намеренно и по объективным причинам.
Чи Ло старший экономист по Китаю (BNP Paribas Investment Partners (Гонконг))
