Мы пересмотрели целевые цены и рекомендации для российских банков с учетом ухудшения макроэкономических прогнозов на 2013-2015 гг., слабого спроса на кредиты в корпоративном секторе, более явной тенденции к сокращению чистой процентной маржи и сигналов выборочного ухудшения качества кредитов. Пока наиболее явно рост доли проблемных кредитов виден в секторе необеспеченных потребительских кредитов, но и в корпоративном секторе кредитные риски увеличиваются на фоне резкого торможения роста российской экономики, высокой долговой нагрузки и снижения спроса на продукцию заемщиков.
Темпы роста розничного кредитования
Источник: данные ЦБ РФ, расчеты ИК Совлинк
Основные параметры, повлиявшие на снижение прогнозов прибыли банков в этом году по итогам отчетности за 1 квартал 2013 года - снижение прогнозов чистой процентной маржи, увеличение резервных отчислений. В то же время определенный позитив связан с мерами банков по повышению достаточности капитала в условиях ужесточения регулирования (планируемый переход на Базель-2 и элементы Базель-3).
В отличие от прошлого года (высокие темпы роста кредитования, дефицит ресурсов, вызвавшие рост процентных ставок), в 2013 году мы ожидаем увидеть продолжение начавшегося весной тренда на снижение ставок как по кредитам, так и по депозитам. Во 2 полугодии 2013 года весьма вероятно снижение ставок по ключевым операциям ЦБ, что ускорит пересмотр ставок по кредитам и депозитам. Одновременно стоимость заимствований на долговых рынках растет по мере того, как рынки переоценивают сроки действия программ количественного смягчения мировых центробанков. Влияние этих изменений на чистую процентную маржу банков будет зависеть от структуры их активов и пассивов, но скорее всего, в целом маржа будет снижаться. Мы полагаем, что маржа "Сбербанка" и банка "Возрождение" снизится в пределах 0,2-0,3 п.п., а для ВТБ и банка "Санкт-Петербург" может даже немного повыситься. Из наиболее существенных общих изменений в моделях - пересмотрены макроэкономические прогнозы до 2016 г., базовая ставка дисконтирования повышена с 13,76% до 14,34% вслед за увеличением ориентира безрисковой ставки, рентабельность капитала ряда банков в постпрогнозном периоде снижена в соответствии с макроэкономическими ожиданиями и новыми прогнозами рентабельности в период 2013-15 гг.
По итогам пересмотра мы снижаем целевую цену обыкновенных акций "Сбербанка" с $3,93 до $3,71 (122 руб), сохраняя рекомендацию "покупать". Для привилегированных акций "Сбербанка" целевая цена снижена с $2,95 до $2,78 (92 руб.), рекомендация "покупать".
Целевая цена обыкновенных акций банка "Возрождение" снижена с $25,9 до $23,7, подтверждена рекомендация "покупать".
Целевая цена акций банк "Санкт-Петербург" снижена с $2,72 до $1,90, подтверждена рекомендация "покупать".
Целевая цена для GDR ВТБ снижена с $4,23 до $3,42, подтверждаем рекомендацию "держать".
Драйверов роста банковских акций в этом году не так много. Прежде всего, это увеличение доли высокомаржинальных розничных кредитов (хотя в этом сегменте наиболее вероятно ухудшение их качества), более или менее удачные попытки увеличения непроцентных (комиссионных) доходов, сдерживание роста операционных расходов. Во 2 полугодии 2013 года мы ожидаем 2-3 разовое снижение ключевых процентных ставок ЦБ с шагом 0,25 п.п, поддержку ликвидности за счет изменения механизма покупки валюты Минфином. Пока сохраняются надежды на умеренное увеличение экономической активности во 2 полугодии, что вместе со снижением процентных ставок может стимулировать спрос на кредиты со стороны реального сектора.
Основные риски - продолжение ухудшения ситуации в российской экономике, дестабилизация финансовых рынков, резкое снижение качества кредитных портфелей.
Рост ВВП России
Источник - Росстат, Минэкономразвития
В ближайшие месяцы акции российских банков могут оставаться под давлением вследствие сигналов возможного начала сокращения стимулирующих программ ФРС до конца года, снижения прогнозов роста экономики Китая, оттока средств с развивающихся рынков и ослабления рубля. Прогнозы результатов банков также пока ухудшаются вместе с экономическими прогнозами. Поэтому при принятии решения о моменте покупки банковских акций следует принимать во внимание не только потенциал роста рыночной цены в течение года, но и риски ее дальнейшего снижения в ближайшие месяцы. В наибольшей степени это относится к "Сбербанку", где наиболее сильны фундаментальные показатели и низки риски инвестирования, но и цена пока держится достаточно высоко. В то же время, акции банка "Возрождение" и банка "Санкт-Петербург" сейчас торгуются близко к минимумам кризисных 2008-09 гг. как по абсолютным значениям рыночной цены, так и по мультипликаторам. Они оцениваются рынком примерно в 4 годовых прибыли и в 30-40% балансовой стоимости капитала, что, на наш взгляд, необоснованно дешево даже при относительно высоких текущих рисках.
Обзор полностью
