По итогам пятничного заседания мы ожидаем, что совет директоров Банка России воздержится от повышения ключевых процентных ставок, продлив паузу в цикле ужесточения процентной политики вследствие более глубокого замедления показателей внутреннего спроса.
Несмотря на стабилизацию темпов роста потребительской активности, наблюдаемая динамика является достаточно сдержанной, более того риски ускорения потребительского спроса, на наш взгляд, являются довольно ограниченными, учитывая ожидаемое ужесточение макропруденциальных норм с целью обуздания роста розничного кредитования. Таким образом, рост инфляционного давления со стороны спроса останется, по нашему мнению, сдержанным. Кроме того, снижение инвестиционной активности указывает на повышение рисков замедления экономического роста, в то время как сокращение ликвидности, независимо от динамики ключевых процентных ставок, продолжает ужесточать финансовые условия. Еще одним аргументом в сторону сохранения ключевых ставок на неизменном уровне является неожиданное замедление потребительской инфляции в октябре.
В дальнейшем мы не исключаем повышения процентных ставок в том случае, если ЦБР сочтет, что продолжающееся ускорение ИПЦ может повысить инфляционные ожидания.
В любом случае, как мы недавно отмечали, сосредоточение исключительно на ключевых процентных ставках может отвлечь внимание от общей картины: в независимости от динамики ключевых процентных ставок в ближайшие шесть месяцев мы ожидаем смягчения общей кредитно-денежной ситуации вследствие изменения механизма предоставления среднесрочного рефинансирования Банком России.
Ниже мы приводим ключевые факторы, которые, на наш взгляд, будут рассматриваться советом директоров Банка России при принятии решения по ставкам.
Причины для повышения процентных ставок
Рост инфляционного давления со стороны предложения. Продовольственные цены и тарифы продолжают толкать инфляцию вверх. Хотя темпы роста потребительских цен в октябре замедлились, инфляция все еще существенно превышает целевой диапазон и в ближайшие месяцы может преодолеть 7%-ную планку. Значит, риск дальнейшего ухудшения инфляционных ожиданий сохраняется.
Темпы роста экономики близки к потенциальному уровню. Все большее количество показателей (уровень безработицы намного ниже нейтрального, высокий уровень загрузки производственных мощностей, разогревающийся рынок жилья и т.д.) свидетельствует о том, что ВВП достиг потенциального уровня.
Дефицит рабочей силы на рынке труда и рост инфляции, вызванной ростом заработной платы. Дефицит рынка труда находится на исторически максимальных уровнях (уровень безработицы составляет 5.6% по сравнению с нейтральным значением 6.0-6.5%), и хотя темпы роста заработных плат в частном секторе остаются сдержанными (11-13% г/г), резкое ускорение трудовых компенсаций в бюджетном секторе (20-25% г/г) продолжает подогревать инфляцию, вызванную ростом заработных плат.
Устойчивый рост потребительского кредитования. Хотя ускорения темпов роста больше не наблюдается, розничное кредитование все еще растет угрожающими темпами — свыше 40% в годовом исчислении с учетом сезонной корректировки. В тоже время в целях охлаждения темпов роста розничного кредитования ЦБР прибегнет к макропродунцеальных мерам и ужесточит требования к резервированию капитала.
Причины для сохранения неизменной процентной политики
Показатели инвестиционной активности и потребления указывают на замедление внутреннего спроса. Хотя мы наблюдаем определенную стабилизацию показателей потребительской активности, тенденция к замедлению внутреннего спроса поддерживается нисходящей динамикой инвестиций.
Туманные перспективы экономического роста. Помимо слабости внешнего спроса, вряд ли способствуют росту и события на внутреннем рынке. Воздействие фискальных стимулов, запущенных на этапе предвыборной кампании, постепенно исчезает, в то время как эффект предыдущего ужесточения денежно-кредитной политики продолжает приводить к ухудшению условий кредитования.
Базовая инфляция пока остается стабильной. Хотя мы ожидаем постепенного повышения базовой инфляции, ее ускорение вряд ли станет серьезной проблемой для регулятора, особенно в свете замедления показателей внутреннего спроса и ужесточения макропродунцеальных мер, сдерживающих рост потребительского кредитования.
