Кто самое слабое звено в экономике еврозоны?

Рейтинговые агентства провели очередное "веерное" снижение суверенных и корпоративных рейтингов в европейских государствах. Попробуем понять, насколько объективны и своевременны текущие рейтинги проблемных стран и какая из них следующая в очереди на понижение.

Для начала рассмотрим текущие рейтинги данных стран. 

 

Следует отметить, что рейтинговые агентства нельзя обвинить в излишней осторожности, так как из всех проблемных стран по-настоящему «плохой» рейтинг лишь у Греции. К примеру, Португалия и Ирландия имеют рейтинги, сопоставимые с российским, а Италия и Испания, по мнению рейтинговых агентств, обладают низкими кредитными рисками. Каждое рейтинговое агентство обладает собственной шкалой оценки кредитного рейтинга того или иного государства, однако попробуем провести собственный анализ экономического положения проблемных стран и найти среди них «самое слабое звено. 

 

Для того чтобы понять, рейтинг какой из стран может быть понижен следующим, применим критерии рейтинговых агентств к ним. Агентство S&P, рассчитывая суверенный рейтинг в иностранной валюте, дает оценку политической и экономической ситуации в стране и рассматривает ряд других показателей. Один из критериев оценки экономической ситуации — объем ВВП на душу населения. Среди стран PIIGS аутсайдером по данному показателю является Португалия. В наилучшей ситуации Ирландия, чей сравнительно высокий экономический рост считается положительным корректирующим фактором. Положение Португалии хуже, чем у остальных, так как во втором квартале 2011 года в стране продолжилась рецессия, притом что у ее товарищей по несчастью наблюдался пусть и слабый, но все-таки рост внутреннего продукта. 

Что касается долговой нагрузки, то здесь наихудшими показателями обладают Италия и Ирландия, тогда как Португалии в первом квартале 2011-го удалось значительно снизить госдолг, Греция добилась его небольшого сокращения, а у Испании госдолг за это время подрос. Однако при возникновении угрозы национальным банковским системам госдолг может резко вырасти, так как национальные правительства будут вынуждены прийти на выручку финансовым институтам. 

С дефицитом госбюджета плохое положение почти у всех: у Греции, Ирландии, Испании и Португалии. Колоссальный дефицит бюджета Ирландии связан главным образом с затратами на национализацию банка Anglo Irish Bank, которые составили около 45 млрд евро, без учета этого фактора положение страны можно было бы считать более-менее стабильным. 

Огромной проблемой стан PIIGS является высокая безработица. Приличный показатель в группе лишь у Италии, тогда как безработица в остальных странах сильно превышает 10%. Высокий уровень безработицы является причиной хронического дефицита бюджета, обусловленного необходимостью материально поддерживать безработных, если государство не откажется от своих социальных обязательств. Скорее всего, именно к этой близкой к политическому самоубийству мере придется так или иначе прибегнуть всем странам PIIGS. 

Попробуем понять, банковская система, какой из стран PIIGS находится в наиболее уязвимом положении. Для этого я взял рассчитываемый ЕЦБ объем ценных бумаг, не являющихся акциями, на балансе национальных банков. На графике приведен базовый темп прироста объема ценных бумаг, базовым значением является конец второго квартала 2003 года. 

 

За 8 лет суммарный объем ценных бумаг, не являющихся акциями, на балансе банков стран PIIGS вырос почти в 10 раз — с 58 млрд евро до 600 млрд евро. Притом половина этого объема приходится на Испанию, и четверть — на Италию. Бельгийские банки также отличились, увеличив данный показатель за тот же период ровно в 11 раз. График очень четко указывает на аутсайдеров. Это Португалия (объем данных ценных бумаг на балансе национальных банков составляет 31,7% ВВП), Испания (37,5% ВВП) и Бельгия (32,8% ВВП). 

Пока остается неизвестным, какую долю в этом объеме составляют «токсичные» активы, однако при возникновении кризиса ликвидности в банковской системе национальным правительствам придется спасать свои банки. А это приведет к дальнейшему росту и без того высокого госдолга. 

Вместе с тем даже если ЕЦБ и ЕФФС придется стерилизовать весь объем данных ценных бумаг, при наличии политической воли они вполне могут это сделать, оставив национальным правительствам заботу о собственных финансах. Поэтому паниковать повода нет, но приходится признать, что понижения рейтингов, скорее всего, продолжатся. 

Рассмотрим, кто и в каких пропорциях держит долг отдельных проблемных стран (млрд евро). 

 

Кроме того, не заслуживает своего сравнительно высокого рейтинга Испания. Страна имеет колоссальные проблемы с безработицей, а ее сравнительно небольшой (для PIIGS) размер госдолга лишь маскирует огромные риски национальной банковской системы. Похожие проблемы имеет Бельгия, но состояние ее государственных финансов несравнимо лучше, поэтому я думаю, что если рейтинг данной страны и будет понижен, то не резко. 

Наконец, в лучшем положении находится Италия. Пока единственной проблемой страны является большой госдолг, остальные же показатели находятся в пределах нормы.