Спады, рынки и настроения инвесторов. // «Деньги» № 47(752) от 30.11.2009 года.
- С чем связана нынешняя тенденция восстановления фондовых рынков? Насколько она устойчива?
- По общему мнению, восстановление рынков связано с тем, что международный капитал очень долго — более 18 месяцев — сидел и ждал, чем разрешится кризисная ситуация. Но ждать до бесконечности нельзя — деньги должны работать, приносить прибыль. А тут вроде бы настроение улучшилось, спад затормозился, в первую очередь в США. И часть этих денег была вброшена в рынок. Что же до фундаментальных показателей, с ними хуже. Вроде бы спад приостановился, но где будут следующие источники роста, до сих пор непонятно. Оптимизм же должен быть основан на каких-то серьезных признаках роста. Так что неудивительно, что недавно произошла некоторая коррекция.
- Перерастет ли она в следующий спад?
- Не похоже, особенно у нас. Для российской экономики это вопрос в первую очередь цен на энергоносители. А здесь никто не предрекает катастрофы по многим фундаментальным причинам кратко- и среднесрочного порядка.
Однако это не означает, что инвесторов ждет безоблачное будущее. Мы в Morgan Stanley осенью прошлого года на себе ощутили, что фундаментальные факторы на микроуровне, на уровне банка например, далеко не всегда влияют на настроение инвесторов. И мы попали под очень большой пресс — стоял вопрос о выживании компании; в октябре 2008 года буквально в течение нескольких дней решалось, сохранятся ли инвестиционные банки Morgan Stanley и Goldman Sachs, или же они, так же как и другие инвестбанки, обанкротятся либо вольются в состав более крупных империй. Все это висело на волоске, у нас курс акций упал в течение короткого времени с $75 за акцию до $6,7.
Вопрос о выживании стоял в течение нескольких недель, и он предполагал анализ того, что нас ждет впереди, какой будет экономическая среда и какая, соответственно, у нас будет модель бизнеса. Что касается среды, мы были суперконсервативны. Было ясно, что кризис в Штатах — это очень серьезный кризис, в Европе — не менее серьезный. В Штатах финансовая система стала очищаться гораздо быстрее и радикальнее, чем в Европе, хотя было неясно, как долго будут сказываться последствия хирургической, по существу, операции в США. В Европе же все шло с большим лагом, менее радикально, и было понятно, что Европа будет медленнее выходить из кризиса, когда этот выход начнется.
- Вы упомянули обвал рынка в октябре 2008 года. А до этого инвесторы не понимали, что будет хирургическая операция? Помнится, еще в мае ведущие центробанки в Вашингтоне обсуждали подобные планы. Причем срок принятия решения был назначен как раз на конец августа.
- Инвесторы к осени начали это понимать, но масштаб проблемы никто не осознавал. Оценки того, сколько плохих активов придется списать, начинались, кажется, с $400 млрд, потом перешли к триллионам, потом уже все сбились со счета.
Но в Штатах это списание произошло. В Европе казалось, что процесс будет довольно долгим. В России же ситуация усугублялась тем, что у нас, по существу, вся экономика основана на переработке природных ресурсов. И когда цена нефти в начале этого года упала до $30, когда легли, по существу, все металлургические и горнодобывающие предприятия, когда наши предприниматели разного ранга выяснили, что их модели роста были чрезвычайно рискованны и долги слишком велики,— даже представить было невозможно, как российская экономика может выкарабкаться в видимой перспективе. Потому что почти все предприятия были в состоянии технического банкротства. Было непонятно, откуда придут деньги, государственная кубышка стала очень быстро опустошаться. А большинство экспертов склонялись к тому, что цены на нефть будут и дальше снижаться, потому что так должно было произойти по всем фундаментальным факторам. Но не произошло.
И вот здесь кроется загадка, на которую у меня нет ответа. Начиная с февраля-марта динамика фундаментальных факторов была одна, а движение рынка — совсем иным. Это в первой половине года было характерно для рынка нефти, что России очень помогло, прежде всего с точки зрения бюджета. И это же было характерно для российского фондового рынка. Я вообще не верил в этот пузырь. Просто я не видел причин для роста. Так что, видите, банкирские инстинкты не помогли.
- А как же нефть? Она-то ведь помогла.
- Нефть, заклинания и некоторые действия лидеров "двадцатки"... Да, конечно, изменились настроения. Но почему? Вот в чем парадокс.
- А какие были настроения у инвесторов год назад?
Международные инвесторы говорили: "Мы не можем просчитать бюджет даже на квартал, не спрашивайте нас, что будет к концу года, будем ли мы куда-то стремиться на рынке, потому что абсолютно непонятно, в какую сторону двинется ситуация". В конце прошлого года — первом квартале нынешнего большинство из них готовились к худшему.
Российские инвесторы находились приблизительно в такой же ситуации. То есть все пытались по возможности сократить потери или прекратить их. И поэтому некоторые в пожарном порядке продавали ликвидные активы, что лишь ухудшало их положение. А иностранные инвесторы вообще забыли о том, что в России что-то есть.
И дело здесь не только в панике. Чтобы понять, можно или нет покупать актив, ты должен построить финансовую модель. Вот есть, скажем, расхожее мнение: упал курс акций, сильно, в два, в три, четыре раза — кажется, уже все дешево, надо покупать. Но дешево или нет, никто сказать не может, потому что надо понимать, как у компании изменятся доходы. А в подобных условиях это невозможно.
- Вы сказали, что сейчас поведение рынка плохо соотносится с фундаментальными факторами. С какими именно?
- Давайте посмотрим, что было главным драйвером роста во всем мире последние несколько десятилетий. Очевидно, это потребительский спрос в США. А показатели занятости, доходов, соотношение сбережений и инвестиций — все эти индикаторы сейчас совсем не на тех уровнях, чтобы можно было говорить о росте.
- Чему же тогда так радуются экономисты и финансисты?
- Оценки даже известных экономистов в значительной мере обусловлены характером, генетическими причинами. Так всегда: у тебя стакан либо наполовину пустой, либо наполовину полный. Вот мы, как бывшие советские люди, воспитаны в традициях исторического оптимизма, поскольку мы марксисты по первому образованию. Кроме того, как банкиры, мы все-таки живем будущим бизнеса, мы обречены быть оптимистами. Но мы не обязательно правы.
Есть, конечно, и объективные причины. Развитие Китая и еще некоторых развивающихся рынков идет явно лучше прогнозов. Потом, администрация США сменилась, лето наступило, люди съездили отдохнуть, вернулись с новыми силами.
Вот характерный пример. В сентябре в Сочи проходил инвестиционный форум. Я там был модератором панельной дискуссии, на которой должен был выступать Владимир Путин. И открыл ее, слава богу, еще до прихода Путина, изложив довольно консервативный взгляд, поскольку фундаментальных причин для изменения к лучшему не видел. А потом начали выступать крупнейшие западные бизнесмены. Первым — Джефф Иммелт, глава General Electric. Это было очень бодрое оптимистичное выступление: все налаживается, жизнь налаживается, мы глобальная компания, мы видим это во всем мире. Потом — наш председатель совета директоров Джон Мак, он тоже в отношении глобальной ситуации был очень оптимистичен, сказал, что деньги есть, что в Штатах $5 трлн лежат под матрацами (тут я вспомнил лучшие советские времена) и ждут выхода. Дальше — Дэвид Бондармен, один из самых успешных владельцев фондов, у которого $65 млрд под управлением и который сам входит в список 30 богатейших людей мира. Он тоже говорил: да, деньги есть, вопрос — куда они пойдут, потому что совсем не факт, что они пойдут в Россию — в этот момент дискуссия как раз плавно переходила к России. И тут мне, слава богу, помог Герман Греф. Со своим реализмом и опытом работы с проблемными активами, которые к нему в качестве залогов попали, он сделал достаточно консервативное заявление. И я бы сказал, что скорее склонен был согласиться с Грефом, чем с моими западными коллегами.
- Вас с Германом Грефом можно понять — российская экономика в период кризиса оказалась в лидерах падения. С чем это, по-вашему, связано?
- Со структурой экономики. Я не так давно был в Министерстве экономического развития, обсуждали в том числе инновационные технологии, смену экономической модели и т. п. И я сказал, что, когда пришел на работу в Конъюнктурный институт Министерства внешней торговли в 1970 году, одной из самых животрепещущих тем было увеличение доли машин и оборудования в советском экспорте. Тогда эта доля была порядка 3%, и это при том, что по данной статье проходил еще и экспорт военной техники. Я не знаю нынешней статистики, но сейчас явно не лучше, воз и ныне там. И благими пожеланиями это не изменишь, тем более когда нефть снова выросла до $80 за баррель.
- То есть высокие нефтяные цены нам противопоказаны?
- И низкие тоже. Если бы цена на нефть осталась на уровнях $30 или пошла бы ниже, мы бы сегодня с вами жили в другой стране. Я не знаю, что у нас было бы с запасами, с валютными резервами, если бы они вообще остались. Но были бы массовые банкротства и реструктуризации, и правительству пришлось бы принимать массу тяжелых, непопулярных решений по спасению экономики. И это могло бы сопровождаться шлейфом социальных проблем. Ведь из-за кризиса ликвидности в начале года пошла сыпаться вся индустриальная система, встала банковская система, а если бы люди действительно побежали забирать деньги с депозитов, вряд ли было бы возможно удержать ситуацию под контролем.
- А в США как воспринималась острая фаза кризиса?
- Тоже очень тяжело, по крайней мере банкирами. Я был на совете директоров Morgan Stanley, докладывал про Россию и СНГ — как раз в тот день, когда грохнулся Lehman Brothers, а Merrill Lynch вынужден был продаться Bank of America. Мы были полны оптимизма, потому что наши показатели были хорошие — как в мире, так и в России. Высшее руководство банка рассказало нам, как мы хорошо подготовились к зиме, к кризису, что накоплено очень много свободных средств, что наши показатели значительно превышают оценки аналитиков и, когда через пару дней мы опубликуем нашу отчетность, все будет в полном порядке. Но то ли в тот же день, то ли на следующий появляется статья в New York Times о том, что эпоха инвестиционных банков закончилась. И когда мы публикуем свои данные, которые гораздо лучше ожиданий аналитиков, вместо роста курса акций у нас начинается обвальное падение.
И все перевернулось в течение одной-полутора недель. В то время очень много зависело от решений, которые принимали министр финансов Полсон и глава ФРС Бернанке, счет шел даже не на дни — на часы. Ведь вся финансовая система была парализована. После Lehman и Merrill на очереди стояли наш Morgan Stanley и Goldman Sachs. Это была лавина, кризис доверия, падало все. Хедж-фонды стали выводить деньги, банки перестали открывать друг другу кредитные линии, требовали каких-то совершенно невероятных залогов, ставки на межбанковском рынке взлетели за 1000% годовых...
- Какими были основные действия по остановке лавины в США и каково главное различие между антикризисными мерами американских и российских властей?
- Я думаю, что основное — заявления чиновников и быстрые действия по поддержке государством экономики. Причем надо признать, что американские власти действовали более системно, нежели российские. В США, конечно, тоже были пожарные меры, но там быстрее перешли к системному подходу, разработали программу выхода из кризиса.
- Вы сказали, что американцы радикальнее европейцев и быстрее выйдут из кризиса. Значит ли это, что доллар будет падать еще некоторое время относительно евро, а потом пойдет обратный процесс? И о каком временном лаге здесь может идти речь?
- Мы в своей деятельности всегда исходим из того, что, какие бы экономические или финансовые тренды ни наблюдались, Европа идет с лагом от полугода до года или чуть больше того относительно США. Но предсказание курса доллара, как и предсказание цены на нефть,— гадание на кофейной гуще.
- Но надо при этом признать, что резкого падения цен на нефть сегодня никто не предсказывает.
- А зря. Шансы тут есть. На рынке нефти объем физической торговли составляет меньше 1%. 99% всего объема торговли нефтью — это бумажная торговля, то есть торговля различными производными, что влияет на цену, поскольку это дополнительный спрос. Вместе с тем есть очень сильная тенденция усиления регулирования на данном рынке. Это предполагает, что будет усиливаться регулирование производных финансовых инструментов и, возможно, влияние спекулятивного фактора на рынок нефти будет снижено. А значит, теоретически будет отрезан дополнительный существенный фактор спроса. Кроме того, деньги с рынка нефти могут уйти, как это ни парадоксально, в связи с восстановлением экономики — в связи с оживлением других секторов для инвестирования. Отток же финансовых ресурсов с рынка нефти может иметь абсолютно непредсказуемые последствия для цены.
- Мне кажется, сейчас мало кто об этом думает. У ваших клиентов в России, например, какие настроения?
- Они значительно улучшились по сравнению с началом года, потому что создалось некое ощущение перспективы. Тогда люди не знали, что будет в течение пары месяцев, а сейчас такого нет. Неясно в точности, как будет выглядеть 2010 год, но некие экономические параметры конца этого года и начала следующего уже понятны. В большинстве отраслей видно, что промежуточное дно достигнуто и поэтому можно что-то планировать. Люди уже начали думать, как дальше рефинансировать бизнес, реструктурировать долги. Многие уже даже реструктурировали. Дальше можно выходить на рынки капитала. В начале года мы просто не представляли, на чем мы сможем заработать хоть какие-то деньги, а сейчас ежедневно встречаемся с десятками клиентов, уже совершили несколько сделок для российских клиентов на рынках как долгового, так и акционерного капитала.
Источник: bankir.ru.
Рейтинг публикации:
|
