FAQ: Пузыри на финансовых рынках

© Tax Credits

Слово пузырь, по-английски «bubble», это научный термин, который означает, что цены на какой-то актив, например на акции или на недвижимость, отклоняются от его фундаментального значения.

1

Что такое фундаментальное значение цен на какой-то актив? Это цена, которая отражает ценность всех будущих доходов, которые вы получите, если будете владеть этим активом. Например, если вы владеете акциями, по этим акциям будут платить дивиденды в течение многих лет, и если сложить все эти дивиденды (с учетом приведения доходов будущих периодов к их сегодняшней ценности), то это и будет фундаментальная цена акции, которая и должна быть равна её рыночной цене.

На рынках часто возникают пузыри, когда в течение длительного периода цены иногда существенно превышают эту самую фундаментальную стоимость. То же самое иногда наблюдается и на рынке недвижимости: допустим, вы знаете, что ваша квартира может вам приносить конкретный доход в течение многих-многих лет, вы можете этот доход сложить, продисконтировать по специальной формуле, и посчитать, сколько эта квартира должна стоить, учтя издержки на её ремонт и содержание. Но может оказаться так, что её цена на рынке будет выше, чем фундаментальная стоимость. Такая ситуация и будет пузырём на рынке недвижимости.

2

Естественно, возникает вопрос – почему такие пузыри возникают, и как мы можем узнать, имеет место пузырь или нет? Ответ очень простой – к сожалению, в данный конкретный момент мы не знаем, есть ли пузырь или нет, потому что, если текущую стоимость этой акции мы видим, то её фундаментальную цену мы можем узнать только с какой-то вероятностью. Есть люди, которые считают, что эта акция должна стоить дороже, другие считают, что она должна стоить дешевле. Почему? Потому что у них разные ожидания по поводу того, насколько хорошо будет работать компания, акциями которой они торгуют, насколько быстро будет расти экономика, какие эта компания будет платить дивиденды – всё это пока что неизвестно.

При этом в каждый конкретный момент, когда я продаю вам акцию, у нас с вами разные ожидания. Если я продаю вам акцию за доллар, вы считаете, что её фундаментальная стоимость, наверное, выше, чем доллар, поэтому готовы заплатить доллар. Я, наверное, считаю, что её фундаментальная стоимость ниже, чем доллар, поэтому за доллар я готов её вам отдать. Соответственно, в каждый конкретный момент очень трудно понять, это пузырь или нет. С другой стороны, когда проходит некоторое время, и мы оглядываемся на то, как вели себя цены, мы можем определить, что на самом деле это был пузырь – в этом случае слишком оптимистичные покупатели думали слишком радужно о будущем и платили слишком большие деньги за эту акцию.

3

Мы все хорошо помним, как упали цены на недвижимость в Москве во время кризиса 2008 года. (Аудитория постарше помнит падение цен после кризиса 1998 года). В начале 2009 года а многие люди думали: «как я мог ожидать, что московская квартира может стоить 7000 долларов за кв.м., когда на самом деле она должна была стоить пять». Такие ситуации бывают не только в России, во время кризиса 2008 года цены на недвижимость упали и в Америке. Более того, если мы посмотрим падение цен начиная с пика (2006 года), то в разных городах Америки эти цены снизились на 20 или 30 процентов, что для Америки огромная величина.

4

Почему люди готовы были платить такие большие деньги за недвижимость, разве они не могли оценить, сколько на самом деле стоит квартира? И ответ здесь такой – к сожалению, людям свойственен оптимизм, люди хотят жить в мире, где всё будет хорошо, люди хотят убедить себя в том, что экономика будет расти, что их недвижимость будет дорожать. Поэтому они готовы платить больше, иногда даже взять взаймы, чтобы купить квартиру. Каждый из нас не любит думать о плохом – мы всегда пытаемся приукрасить действительность, пытаемся забыть плохие новости и сосредоточиться на хороших (причем совершенно искренне). Именно поэтому многим людям свойственно преувеличивать будущие доходы. Кроме того, может возникнуть стадное поведение – я плачу много денег за эту акцию, а Вы смотрите на меня и думаете, что, наверное, я что-то знаю об окружающем мире, и, наверное, Вам тоже нужна такая акция, и Вы платите ещё больше, даже если у вас были какие-то сомнения. Третий человек смотрит, что мы с Вами заплатили много денег за эту акцию, думает, что у нас есть какая-то важная информация – и тоже покупает. И такое стадное поведение – вполне нормальная ситуация на финансовых рынках, поэтому акции компаний, которые не обязательно хорошо работают, могут быстро расти в цене.

5

В 2012 году мы видели, как развивалась ситуация вокруг IPO Facebook’а. Если ещё в 2011 году инвесторы Facebook думали, что эта социальная сеть стоит 10 млрд. долларов, то уже при IPO возникли ожидания, что она может стоить 100. Уже через несколько дней стало понятно, что эти ожидания завышены, через несколько месяцев после этого Facebook стоил в разы меньше – это абсолютно нормальный пузырь, такие пузыри мы видели на многих рынках Америки.

Когда мы об этом говорим, люди часто задают вопрос, «а нет ли тех, кто здраво и трезво думает о том, сколько должна на самом деле стоить компания Facebook или Enron». Ответ на этот вопрос такой – если эти люди обладают большими деньгами и готовы играть на понижение, готовы ждать, пока рынок упадёт, то они, как правило, могут и хотят «проколоть» этот пузырь. Другое дело, если у них не хватит терпения доиграть на понижении или не хватит денег, то, как говорил Джон Мейнард Кейнс, рынок может продолжать оставаться нерациональным дольше, чем Вы – платёжеспособным. Может так оказаться, что Вы будете играть на понижение, но сумасшедших оптимистичных людей будет больше, цены на акции будут держаться высокими дольше, чем вы сможете продержаться на плаву. Поэтому, если вы играете на понижение, как правило, вы сначала делаете ставку на понижение, а потом пытаетесь убедить весь мир, что этому пузырю пора «лопаться». Именно так лопаются все пузыри, именно так, например, обанкротилась компания Enron. Аналитик, который изучал бухгалтерские книги Enron’а, понял, что Enron ничего не стоит и сделал ставку на понижение, «сыграл в короткую», после чего начал всем рассказывать о том, что Enron ничего не стоит, и когда об этом написала газета Wall Street Journal, всем стало понятно, что «король голый», и этот пузырь лопнул. Именно так обычно и лопаются пузыри. Когда всем становится понятно, что этот оптимизм был ни на чём не основан, пузырь лопается, и туман рассеивается. Но, в принципе, думать о том, что пузыри являются редкими и исключительными феноменами, не стоит, это нормальная ситуация на финансовом рынке, когда сверхоптимистичные инвесторы покупают акции по завышенным ценам.

6

Пузыри – это отнюдь не новое явление. Самыми знаменитыми пузырями прошлого является, например, пузырь голландских тюльпанов. В Голландии в XVII веке возникло понимание того, что луковицы редких пород тюльпанов могут стоить бесконечно дорого, люди покупали и перепродавали эти луковицы, потом пузырь лопнул, и те люди, которые оказались последними покупателями, потеряли очень много денег. Для того, чтобы надулся этот пузырь, не нужны были никакие интернет-технологии и даже финансовые рынки в нашем сегодняшнем понимании, было достаточно того, что был хорошо функционирующий рынок, и был обмен информацией.

7

Насколько пузыри являются субъективным или объективным феноменом? Это объективный феномен. Он происходит из того, что людям свойственно быть сверхоптимистичными. С другой стороны, можно себе представить и ситуацию, когда люди начинают играть на повышение, когда, например мы с вами вдвоём можем сесть и начать перепродавать друг другу что-то по завышенным ценам, все остальные посмотрят, и тоже будут думать, что эти цены высокие. Однако, это является уголовным преступлением во многих странах, карается законом, потому что это манипулирование рынком, но в целом, это можно попробовать сделать. Другое дело, что рынки сегодня такие большие, что сдвинуть рынок одному, пусть очень богатому игроку, очень трудно. Например, часто рассказывают историю про то, как Джордж Сорос обвалил курс британского фунта в 92-м году и заработал миллиард. Это история про то, что курс был регулируемым и завышенным, и Джордж Сорос понял, что у него достаточно денег, чтобы обыграть банк Англии, и ему это удалось сделать. Сегодня миллиард на валютном рынке – это не деньги. Если вы выходите с миллиардом на валютном рынке, вы не подвинете курс существенно, чтобы заработать. Поэтому очень мало есть людей, даже банков, которые могут серьёзно подвинуть рынок, особенно рынок валютный. Для каждой конкретной акции сыграть на повышение можно, но, для рынка, например, американских облигаций, это, пожалуй, не под силу никакому отдельно взятому игроку или трейдеру (хотя еще 30 лет назад это было возможно).

Сергей Гуриев

доктор экономических наук, кандидат физико-математических наук, ректор Российской экономической школы

 Почему возникают пузыри на финансовых рынках? Можно ли определить пузырь? Как поведение людей влияет на ситуацию на рынке? И на сколько пузыри являются объективным феноменом? Об этом рассказывает доктор экономических наук Сергей Гуриев.

http://player.vimeo.com/video/57871837