Дискуссия о наиболее острых вопросах экономической и денежно-кредитной политики постепенно вырвалась из кабинетов в средства массовой информации, сначала в специализированные, а затем и в периодические издания. В связи с этим особый интерес представляет взгляд на эти вопросы А.Л. Кудрина, возглавляющего наиболее крупную экспертную группу, занимающеюся разработкой перспективной стратегии развития экономики – ЦСР.  С небольшим интервалом появились две статьи в 5 номере за 2017 г. журнала Вопросы Экономики - «Стимулирующая денежно-кредитная политика: мифы и реальность», а также в газете Коммерсант за 22.05. 2017 г. – «Пять опасных мифов».  Их появление можно только приветствовать, так как они несомненно будут способствовать расширению дискуссии об экономической политике. Именно поэтому нам кажется важным содержательно обсудить основные положения этих материалов. Статья в газете «Коммерсант» представляет сжатое изложение взгляда автора на проблемы экономической политики и построена на разоблачении нескольких мифов. Попробуем рассмотреть каждый из них.

Миф 1: инфляция в нашей стране носит преимущественно немонетарный характер, следовательно, ее бессмысленно регулировать мерами денежной политики, и Банк России должен отказаться от таргетирования инфляции как своей основной задачи, поскольку с ней можно справиться с помощью ограничения монопольных тарифов.

В академической среде, разумеется, можно и нужно вести дискуссию о природе инфляции и тут возможны самые изощренные умозаключения. Безусловно, монетарные факторы способны повлиять на динамику издержек предприятий, динамику тарифов естественных монополий и валютный курс просто в силу того, что в экономике рынок капитала, товаров и услуг связаны в единое целое. Но являются ли монетарные меры подходящим инструментом для снижения инфляции в этих случаях? Представляется, что в случае инфляции издержек, валютных шоков, роста тарифов естественных монополий снижение темпов инфляции монетарными мерами либо невозможно, либо несовместимо с экономическим ростом.

В реальной практике решения об уровне тарифов на услуги инфраструктурных монополи определяются на основании финансовых программ соответствующих компаний, включающих как операционные, так и инвестиционные затраты. И первая и вторая составляющие зависят от общей динамики цен, но лишь опосредованно. Существуют иные, гораздо более важные факторы. Например, планы по модернизации инфраструктуры или изменения в механизмах тарифообразования.

Тезис о корреляции тарифов с ростом денежной массы вообще выглядит достаточно странно. Он может быть верным только в очень специфических условиях, которые в российской экономике никогда еще не были реализованы. Для существования такой непосредственной взаимосвязи, тарифы естественных монополий должны быть повышены до такого уровня, который обеспечил бы максимальную текущую доходность естественных монополий, что означает как меньший объем выпуска монопольных товаров и услуг, так и меньший масштаб остальной экономики потребляющих эти товары и услуги. Действительно, в таких условиях замедление экономического роста и роста денежного предложения будут вынуждать естественные монополии замедлять рост тарифов. Однако, хочется верить, что мы никогда не увидим реализацию такой схемы в российской экономике.

Не менее странными выглядят попытки привязать к монетарным факторам импортируемую инфляцию. Хотелось бы понять, как Центральный банк может эффективно сдерживать рост цен на кофе или пшеницу в условиях бума на мировых рынках. Что же касается валютного курса, то он действительно может регулироваться через процентную ставку, но лишь в условиях стабильной внешнеэкономической конъюнктуры. Как только она приходит в движение, никакие меры монетарной политики не позволят эффективно удерживать курс и Центральный банк, как это многократно бывало, будет вынужден смириться с очередной девальвацией и ростом цен на внутреннем рынке. Если конечно кто-то всерьез не думает о том, что российская экономика может обойтись без импорта.

И наконец, для понимания взаимодействия инфляции и экономической динамики полезно ответить на следующие вопросы:

1) Как с помощью мер монетарной политики предотвратить перенос роста стоимости импортных товаров на конечную продукцию в результате снижения мировых цен на нефть и девальвации рубля без снижения спроса?

2) Как с помощью мер монетарной политики остановить рост рублевых внутренних цен на сырьевые товары (что происходит при падении стоимостного объема экспорта и девальвации рубля либо при ускоренном росте мировых цен я сырье, так как рублевая стоимость сырья определятся по формуле Net Back) и их перенос на стоимость конечной продукции не снижая рентабельность и инвестиции в несырьевом секторе?

Миф 2: экономический рост сдерживается недостаточностью денег, следовательно, его можно подтолкнуть с помощью расширения денежного предложения.

Тут, прежде всего, нужно определиться с терминами. Если под расширением денежного предложения понимается рост денежной массы исключительно за счет эмиссии центральных денег (или денежной базы), то никто не станет спорить с тезисом, о том, что если напечатать больше рублей, то это приведет к росту цен и дальнейшей девальвации национальной валюты.

Вместе с тем, на таких действиях, насколько известно, никто из участников дискуссии о денежно-кредитной политике прямо не настаивал. Озвученные до настоящего момента предложения по наращиванию денежного предложения связаны с возможностью банков второго уровня получить рефинансирование у ЦБ по пониженным ставкам под профинансированный инвестиционный проект. При условии, что полученный кредит будет потрачен на создание/модернизацию новых производственных мощностей, и деньги не уйдут из оборота между банковской системой и реальным сектором, расширение денежного предложение не потребует масштабного увеличения денежной базы. Необходимо так же понимать, что замедление роста денежного предложения обусловлено структурными дисбалансами, в рамках которых прибыльные предприятия не имеют стимулов для расширения производства и инвестирования, а низкорентабельный фондосоздающий сектор не имеет возможности обслуживать кредиты по текущим ставкам. Фактически банковская система не финансирует те виды деятельности, без развития которых не возможен переход к высоким темпам роста. Эта проблема не может быть решена путем регулярных мер экономической политики. Более того, нерегулярные меры необходимы для того, чтобы перейти от селективных мер поддержки к расширению рыночных каналов финансирования инвестиций и оборотного капитала. Сам по себе экономический рост в условиях текущих финансовых ограничений не запустится. Российская экономика остается слишком примитивной для того, чтобы устойчиво расти, а усложнение системы производственных связей и рост доходов на этой основе требуют инвестиций в тех секторах, которые пока не имеют доступа к заемному финансированию.

Следует согласиться с тем, что рост денежной базы может и не приводить к росту монетизации. Необходимо наличие спроса на финансирование со стороны экономики и критическая масса проработанных инвестиционных проектов. Именно поэтому принципиально важную роль должны играть механизмы отбора проектов и тиражирование успешных практик их финансирования.

Как показывает анализ данных по ведущим мировым странам, рост денежной базы на протяжении последних десятилетий был прямо пропорционален росту ВВП. Некоторые изменения произошли в период 2008-2015 гг., но они, с высокой вероятностью, были связаны с проводимой рядом Центральных банков развитых стран нестандартной денежно-кредитной политикой. Связь уровня монетизации экономики и темпов роста, по-видимому, существует и она носит не только количественный, но и качественный характер и может быть основана на реально работающих механизмах перелива капитала, преимущественно рыночного характера.

Миф 3: экономический рост можно разогнать, задействовав имеющиеся в стране значительные незагруженные производственные мощности с помощью смягчения денежно-кредитной политики — снижения процентной ставки.

Следует заметить, что не существует ни одного известного исследования, которое прямо бы говорило о том, что в период с 2013 г. по настоящий момент уровень загрузки производственных мощностей вырос. И это несмотря на то, что в экономике наблюдается рост доли отечественных товаров на внутреннем рынке. Внутренний спрос на промышленную продукцию всех экономических агентов сократился, а в экономике продолжают завершаться инвестиционные проекты начатые еще до событий 2014 г. В целом за период 2009-2016 гг. общая тенденция состояла в том, что производство увеличивалось медленнее вводов новых мощностей, а там, где эта тенденция не соблюдалась (химическое производство, пищевое производство) инвестиции опережали производство. Таким образом, как прямые (исследование ЦМАКП по заказу ЦСР и др.), так и косвенные данные говорят о том, что мощности в экономике есть, их качество постоянно повышается и их загрузка может стать фактором восстановления экономической активности ( а ведь именно эту задачу нужно решить в первую очередь). Следует также говорить и о том, что если конкурентоспособные мощности не будут загружены, то не стоит рассчитывать и на увеличение инвестиционной активности, а значит и на ускорение темпов роста. Бизнесу требуются ясные сигналы о необходимости инвестирования, которыми являются растущий спрос и исчерпание потенциала используемых мощностей.

Даже без оценок баланса мощностей можно говорить о высоком потенциале наращивания производства на конкурентоспособных мощностей в автомобилестроении, металлургии, производстве отдельных видов строительных материалов, бытовой техники и т.д. Пока в этих секторах не возникнет спрос и не будут загружаться мощности трудно будет рассчитывать на то, что они начнут инвестировать

Миф 4: увеличению темпов роста может способствовать какой-либо аналог политики "количественного смягчения" — предоставления дополнительной ликвидности на льготных условиях.

Если говорить о полноценном количественном смягчении, то российская экономика к нему, по-видимому, не готова. Однако, если говорить о селективной кредитной политике, предполагающей использование специализированных каналов доставки финансовых ресурсов для наиболее важных секторов экономики, то для нее нет разумной альтернативы. При сложившихся уровнях рентабельностей и процентных ставок существует большое количество критически важных производств отсеченных от традиционных каналов заемного финансирования. Конечно, можно пожертвовать этими производствами для «облегчения» структуры экономики. Но российская экономика за последние 20 лет и так настолько упростилась, что уже не в состоянии нормально функционировать без постоянной «подпитки» от сырьевого экспорта.

Еще раз следует подчеркнуть, что решение проблемы по восстановлению роста не может быть обеспечено исключительно монетарными мерами, а только при условии взаимной увязки монетарных мер и промышленной (структурной), бюджетно-налоговой и других политик, направленных на устранение конкретных дисбалансов, препятствующих развитию экономики.

То, что деньги, израсходованные на инвестиции, рано или поздно пойдут на выплату зарплат и расширение потребительского спроса, является нормальным экономических процессом, позволяющим окупать сделанные инвестиции и запустить экономический рост. В этот момент существует гипотетическая вероятность ускорения инфляции, но даже в этом случае она будет носить краткосрочный характер и замедлится по мере насыщения спроса за счет задействования ранее созданных мощностей и ввода в строй новых производств. 

Миф 5: Возвращение ЦБ к активной валютной политике — вплоть до фиксации валютного курса на заниженном уровне — будет способствовать росту за счет снятия с российских компаний валютных рисков, усиления конкурентных позиций экспортеров и компаний, ориентирующихся на импортозамещение.

Вообще, фиксация валютного курса возможна либо при ограничениях на движение капитала, либо при использовании интервенций Центрального банка. Оба этих механизма ведут к значительным рискам для финансовой стабильности. Поэтому рыночное курсоыобразование является естественным механизмом корректировки платежного баланса. С другой стороны, если сложившиеся стоимостные пропорции обмена с остальным миром неприемлемы с точки зрения запуска экономического роста и  не могут быть улучшены за счет реализации иных мер экономической политики, то мягкое управление валютным курсом не имеет альтернативы.

Как показывает международный опыт, выход на темпы роста, опережающие среднемировые, для развивающихся экономик на старте практически всегда сопровождается  занижением номинального курса относительно паритета покупательной способности. В результате девальвации рубля 2014-2015 гг. российские производители также получили такое ценовое преимущество. Как показывают расчеты, на текущий момент равновесное значение валютного курса составляет около 60 руб. за долл. Этот уровень обменного курса позволяет сохранить как ценовую конкурентоспособность, так и доступность критически важного импорта (оборудование, высокотехнологичное сырье, продовольствие, фармацевтика). Укрепления рубля под действием растущих нефтяных цен приводит к изменению равновесия на валютном рынке. Однако это равновесие уже не определяется состоянием несырьевого сектора и эффективностью российских производств, относящихся к высокотехнологичному сектору. Оно диктуется изменением цен на нефть и сложившейся структурой российской экономики с относительно короткими производственными цепочками. В результате начинает опережающими темпами расти импорт, а выпуск в отечественной промышленности, доходы и зарплаты в производственном секторе стагнируют.

Замысел поддержания ценового преимущества только на начальном этапе восстановления экономического роста связан не только с относительно заниженным курсом (еще раз следует подчеркнуть только на коротком этапе восстановления роста), но и рядом мер по импортозамещению, снижению материалоемкости в экономике, расширению несырьевого экспорта.

Нет сомнений в том, что в средне- и долгосрочной перспективе курс национальной валюты должен укрепляться на основе рыночных механизмов, а пропорции обмена с другими странами улучшаться, но этот процесс должен быть неразрывно связан с ростом экономики и эффективностью производства. Пока же мы имеем ситуацию, при которой слабый экономический рост находится под давлением укрепляющегося курса, а факторы, которые влияют на это процесс, крайне слабо связаны с изменением параметров эффективности экономики.

Рассматривать регулирование экономики валютным курсом, процентными ставками или иными монетарными методами в отрыве от остальных мероприятий экономической политики вообще не имеет смысла. Возможные последствия реализации стратегии экономического развития можно оценивать только в комплексе, с учетом влияния всех предлагаемых в таких программах мер одновременно, что требует серьезных расчетов с применением развитого инструментария экономического моделирования и прогнозирования, а не словесного обсуждения вырванных из контекста отдельных предложений.