Бюджетные риски выходят на передний план макрокартины России

Бюджетные риски выходят на передний план макрокартины России. Мы считаем, что из-за снижения бюджетных доходов цена на нефть, балансирующая бюджет, достигнет $115 за барр. в 2015 г. Ввиду более медленного, чем ожидалось, накопления Резервного фонда, объем госсбережений может составить лишь 7% ВВП в 2015 г. Намерение использовать до половины средств ФНБ предполагает скрытое повышение цены на нефть, балансирующей бюджет. Ослабление бюджетной позиции означает снижение потенциала помощи госкомпаниям в случае кризиса, провоцируя пересмотр рыночной премии за риск.

Факты

Замедление экономического роста негативно сказывается на ненефтяных доходах бюджета. Замедление темпов роста ВВП в России - фактор риска для ненефтяных доходов. За 5М13 их рост замедлился до 5% г/г против 12% за 5М12. Таким образом, этот показатель за год будет на 5% ниже изначально ожидавшегося уровня. Более того, очень амбициозный прогноз роста ВВП на 3,7% и 4,1% г/г в 2014-2015 гг., заложенный в бюджетный план правительства, указывает на то, что риски по доходной части бюджета в дальнейшем сохраняются.

Ненефтяные доходы за 5M13, % г/г и % годового плана

Изначальный план по расходам, скорее всего, почти не изменится. Социальные ограничения, т.е. 40 млн пенсионеров и 18 млн служащих госсектора, все еще препятствуют сильному ужесточению плана по расходам. Правительство подтвердило рост расходов на 4% г/г в 2013 г., за которым последует рост всего на 3% г/г в 2014 г. и на 10% в 2015 г. Это уже достаточно скромные темпы, и мы сомневаемся в наличии потенциала для их дальнейшего снижения. Дополнительные расходы будут финансироваться за счет Фонда национального благосостояния (ФНБ), который может предоставить 0,5-1,4 трлн руб. в ближайшие годы.

Рост расходов и цена на нефть, балансирующая бюджет

Резервный фонд также под давлением. Рост ставок и волатильность на рынках акций негативно влияют на возможности России финансировать ненефтяной дефицит через займы и приватизацию, вынуждая пересмотреть планы по наращиванию госсбережений. Мы считаем, что в 2013 г. Объем Резервного фонда вырастет лишь на 200 млрд руб., а не на 1,1 трлн руб., как мы ожидали ранее, и почти не изменится в 2014-2015 гг. вместо роста на 1,4 трлн руб.

Наша позиция

Усиление бюджетных рисков негативно для макрокартины России. Позитивное восприятие макрокартины России опиралось на сбалансированный бюджет в сочетании с низким госдолгом и крупными госсбережениями. Снижение налоговых сборов, а также риски, связанные с приватизацией и планом по заимствованиям говорят в пользу того, что объем средств двух госфондов может не увеличиться с 8% ВВП в 2012 г. до 10% к 2016 г., как мы полагали ранее, а снизиться до 7% ВВП. В сочетании с усилением опасений в отношении цены на нефть, это может негативно повлиять на российский рынок.

Использование ФНБ ограничит цену на нефть, балансирующую бюджет, уровнем $115/барр. в 2015 г. Перспективы возврата средств ФНБ, которые предполагается инвестировать в экономику России, представляются нам туманными, что вызывает дополнительные опасения по поводу стабильности бюджета. Фактически будет происходить накопление забалансовых бюджетных обязательств и искажение величины госсбережений. Мы считаем, что этот шаг направлен на то, чтобы замаскировать дополнительное повышение цены на нефть, балансирующей бюджет, которая и без трат ФНБ, наш взгляд, вырастет до $115/барр. в 2015 г. из-за слабой собираемости налогов.

Прогноз госсбережений

Ухудшение настроений на мировых рынках ограничивает роль банков в стимулировании экономического роста. Ранее мы полагали, что государство попытается поддержать рост через банки, однако рост стоимости долга в мире указывает на то, что банки вряд ли смогут стать фактором поддержки. Краткосрочно мы видим риски роста просроченной задолженности банков, что может стать еще одним источником давления на бюджет.

Доходность 2-летних суверенных облигаций

Ослабление бюджетной позиции предполагает снижение потенциала помощи госбанкам и госкомпаниям. Недавнее решение Moody’s понизить рейтинги крупнейших госбанков - важная иллюстрация нарастания бюджетных рисков. Хотя само это событие не является сильно негативным, то, что агентство связывает понижение рейтингов со снижением шансов на госпомощь - знак того, что ослабление бюджетной позиции начнет негативно влиять на рынок.