|
31 Окт, 2011 at 3:14 AM
По традиции все основные и наиболее важные проблемы по финансово-экономической тематике никаким образом не освещаются мировыми СМИ, что символизирует и также по традиции пробелы придется заполнять мне. На самом деле тему с CDS не стоит преуменьшать и в дальнейшем я расскажу почему, а пока разберемся вот с чем:
Первый вопрос. Какие события в западноевропейской юрисдикции подпадают под определение «Кредитного События», что подразумевает выплаты по CDS?
Failure to Pay (отказ в выплате, неуплата по долгу или процентам);
Repudiation/Moratorium (отказ от уплаты долга, выполнения обязательств; заморозка платежей, временное приостановление выплаты по долгам)
Restructuring (реструктуризация)
Под каким пунктом находится Греция в сложившиеся обстановке?
Реструктуризация, которая в классификации ISDA происходит в случае снижения кредитоспособности и финансовых кондиций должника (Греции). Перечень событий: нерыночная редукция процентной ставки через переоформление долговых расписок, снижение задолженности вследствие списания части долга, отсрочка по выплате процентов или тела долга, которая формализуется через эмиссию долговых бумаг и продление срока погашения. Например, когда 10 летний долг реструктуризируется на 30 летний под другие проценты и иные формы удержания.
Является ли реструктуризация кредитным событием и должны ли выплачиваться CDS?
Да, юридически это является кредитным событием.
Поехали дальше. Читайте внимательно и следите за руками. Серые зоны нормативных актов. По аналогии, как у нас любят писать в договорах мелким шрифтом ))
Есть ли какое либо отличие между добровольной и принудительной реструктуризацией?
Оказывается, что принципиального различия нет, но многое определяется нормативным актом Collective Action Clause (CAC), который подразумевает некоторый лимит голосов для изменение условий удержания бондов. Например, если порог 75%, то при 75% голосов со стороны держателей бондов в пользу изменения какого либо пункта, то этого достаточно, чтобы пункт изменить. Т.е. не нужно 100% голосов. Но, у Греции такого акта (CAC) нет!
Однако, чем дальше - тем веселее.
Прямой и очень простой вопрос. Провоцирует ли обмен долга кредитное событие?
Выходит, что добровольный обмен долга как правило, не вызовет кредитных событий! В терминологии ISDA есть очень хитрый и плавающий пункт. Реструктуризация должна сопровождаться принудительным изменением условий обращения займов, когда якобы заемщик не может расплатиться и вынужден менять условия, выпуская бонды под иные проценты и с другой дюрацией. При том, в случае добровольного обмена с юридической стороны происходит погашение старого долга и обмен его на новый с новыми условиями. Удовлетворение обязательств, который поддерживаются держателями долга. Типа, были купоны по 100, их погасили и автоматически обменяли на купоны по 50. У инвестора убыток в 50%, а заемщику как бы плевать! ))
И сразу же важный нюанс
Если кредитор хэджирует свои долговые инвестиции через CDS и отказывается от добровольной реструктуризации, то он продолжает удерживать долг Греции и имеет право на выплату по CDS в случае официального кредитного события.
Т.е. из всего этого я понимаю следующее. Те, кто как бы согласились на реструктуризацию, то фиксируют убыток в 50%, получают хер от дилеров по CDS и идут на все четыре стороны. Те, кто не согласился на реструктуризацию, то остается с долгом Греции и … ждет ))
В этой теме есть существенный пробел. У кого списание? У всех частных инвесторов? А если кто-то не хочет, то каким образом будет проходить процедура списания? Скажем, китаец сидит в долговых бумагах Греции на свои деньги без каких либо плеч и даже не собирается выходить. Ему говорят, что мы вас сажаем на принудительное 50%-списание? Так я понимаю или каким образом?
Допустим, один имел убыток в 90%, другой в 60%, третий всего в 20% в зависимости от того, какие облигации купил и в какое время. Что значит 50% списание долга? Это фиксированный лимит или плавающий? Те, кто имел убыток в 90% закроются в 50% и это также относится к тому, кто имел убыток в 20%?! Первый выиграет от этой процедуры, а второй проиграет. Что значит добровольное списание?? Я это бреда не понимаю. Если никто не согласится на фиксацию убытка, то значит - не будет никакого списания долга Греции и план провалился?!
Кроме того какая техническая сторона? Условно говоря, была 10 летняя бумага номиналом 100, потом инвестору дают 10 летнюю бумагу номиналом 50. В этом случае инвесторы продолжают держать долг Греции, но уже в другом формате. Из комментариев представителей ISDA и DTCC вероятно так и будет.
Либо регуляторы выставляют бид, об который закрываются инвесторы с лосем в 50%? В этом случае они выходят в кэш, но с зафиксированным убытком и тогда долг перетекает к регуляторам. Я так и понял процедуры списания, хотя вопрос также является крайне важным.
Кроме этого так и не понял формулировки добровольное списание. Я понимаю – это серая зона регламента, которая позволяет кинуть инвесторов с CDS, не заплатив им ни цента за фактический дефолт Греции?
С юридической стороны все может быть чисто и не подкопаешься. Даже в том, что я написал выше много противоречий. С одной стороны это кредитное событие, а потом оказывается, что нет никакого кредитного события и нет никаких выплат по CDS.
Если события будут развиваться так, как развиваются, то нас ждут действительно жаркие деньки и революционные метаморфозы в финансовой системе, эквивалентные чуть не полному параличу.
Пока выходит примерно так. Произошло списание долга Греции. Инвесторы, страхуя свои инвестиции в долг Греции купили страховку от дефолта, чтобы компенсировать убытки в случае банкротства Греции. Им говорят : «извините, парни, но у вас убыток 50%, плюс никакой страховки мы вам не должны». Это перевернет всю финансовую систему. CDS - Это огромный рынок в несколько триллионов долларов, и держится он во многом на доверии. Какой объем и доля рынка суверенных CDS? Совокупный рынок 15.5 трлн, где на суверенные CDS приходится 2.87 трлн или 18.5%, плюс финансовый сектор 3.37 трлн или 21.8% Принципиальный момент в этой цепочке – это доверие к контрагенту. Если его не будет, то все – кранты.
И когда происходит крупное кредитное событие, а дефолт Греции – это действительно событие. Пусть еврочиновники называют это, как хотят, но когда страна отказывается от своих обязательств, меняя формат игры в свою пользу, т.к. не может долг обслужить – это дефолт. Так вот, когда это происходит и инвесторов кидают со страховками, то последствия могут быть необратимыми. Будет кризис доверия, переоценка активов. Инвесторы поймут, что нет возможности хэджа, нет страховок, что никто ни за что не отвечает, что не существует возможности найти концы и потребовать свои деньги обратно. Крайне опасный момент. Я не про убытки инвесторов – мне на них плевать, это их забота. Я про другое – доверие к системе.
Если вы покупаете фьючерс, страхуете опционами, а когда происходит экспирация, то биржа говорит «хрен вам, никакой экспирации не будет». Вы больше никогда не будете торговать опционами на этой бирже, т.к. не сможете просчитать свои риски и свою торговлю. У вас не будет доверия к бирже. Тоже самое, с рынком CDS. Если происходит покупка (не важно спекулятивная или хэджевая), а потом вас кидают, то этот рынок будет мертв.
Инвесторы не смогут просчитать риски, создать инвестиционную модель и застраховаться, т.к. будут лишены гарантий по выплате страховок при условии хитрого изменения формулировок. А в случае с Греции так и произошло. Стоило только изменить пару слов, как кредитное событие быстро превратилось в «не кредитное».
В теории это должно спровоцировать массовое бегство из деривативов и неразбериху с платежами в случае, если действительно дефолт Греции станет «НЕ кредитным событием» )) Этот вопрос требует дополнительного изучения.
Ссылки на чтиво http://www2.isda.org/uploaded_files/tinymce/Update%20on%20Greek%20Q%20and%20A%2027%2010%2011.pdf
http://consilium.europa.eu/uedocs/cms_data/docs/pressdata/en/ec/125644.pdf
Да, в следующем посте еще раз по CDS, но уже на цифрах.
Я все меньше верю в Европу и евро, т.к. понимаю, что у них чудовищная финансово-политическая импотенция и паралич, не способность действовать и принимать жесткие решения и как бонус - кидалово инвесторов, которое неминуемо спровоцирует отток инвестиций из Европы. Так что присматриваюсь к глобал шорту по евроактивам.
Вернуться назад
|