Грос: инвестиции не поддержат экономику Европы

"В настоящее время в Брюсселе и по всей Европе навязчиво повторяют мантру о том, что инвестиции являются ключом к экономическому восстановлению. Краеугольным камнем экономической стратегии новой Европейской комиссии является недавно представленный ею план по увеличению инвестиций на 315 млрд евро ($390 млрд) в течение ближайших трех лет. Однако предложение комиссии является ошибочным как с точки зрения его акцента на инвестициях, так и в плане предложенной структуры финансирования.

План комиссии - инициатива, подписанная президентом Жан-Клодом Юнкером в начале срока его полномочий, - не вызывает никакого удивления. Поскольку еврозона застряла в, казалось бы, бесконечной рецессии, идея, что стимуляция роста инвестиций имеет решающее значение для устойчивого восстановления, глубоко укоренилась в общественном дискурсе. Основное предположение состоит в том, что чем больше инвестиций, тем лучше, поскольку они увеличивают капитал, а значит и производство.

Это вовсе не обязательно в случае с сегодняшней Европой. Власти Европейского союза (и многие другие) утверждают, что Европа, особенно в еврозоне, страдает от "инвестиционного разрыва", который предположительно равен 400 млрд евро ежегодного дефицита по отношению к 2007 году.

Однако сравнение вводит в заблуждение, поскольку 2007 год был пиком кредитного пузыря, который способствовал большому количеству расточительных инвестиций. Комиссия признает это в своей сопроводительной документации, а именно в пакете Юнкера, где он утверждает, что показатели лет, предшествовавших кредитному буму, должны использоваться в качестве ориентира для сегодняшних желательных инвестиционных уровней. Согласно такому критерию сегодняшний инвестиционный разрыв вдвое меньше.

К сожалению, даже предшествующие кредитному буму годы не являются хорошим руководством для сегодняшней европейской экономики, поскольку нечто фундаментальное претерпело изменения быстрее, чем это успели заметить: демографические тенденции в Европе.

Показатель трудоспособного населения еврозоны не рос до 2005 года, однако он продолжит падать начиная с 2015 года. Учитывая, что производительность не растет, меньшее количество рабочих подразумевает значительно более низкие потенциальные темпы роста. А более низкие темпы роста означают, что будет необходимо меньше инвестиций для поддержания соотношения капитал/прибыль.

Если еврозона сохранит свою инвестиционную ставку на уровне, который предшествовал буму, вскоре капитала станет слишком много по отношению к размеру экономики. Может возникнуть соблазн сказать: ну и что? Чем больше капитала, тем лучше.

Однако постоянно растущий капитал по отношению к производству означает все более низкие доходы от капитала и, следовательно, все больше неработающих кредитов в банковском секторе в течение долгого времени. Учитывая слабое состояние европейской банковской системы, накопление слишком большого объема капитала не является той роскошью, которую ЕС может себе позволить.

Даже оставляя в стороне вопрос о том, всегда ли больше значит лучше, что именно может сделать план Юнкера, чтобы оказать положительное влияние в краткосрочном периоде на совокупные инвестиции?

Научные исследования определяющих факторов инвестиций в целом позволяют сделать вывод, что ключевой переменной является рост (или ожидание роста), а процентные ставки в основном играют вторичную роль. Одним из непосредственных следствий этого, разумеется, является то, что денежно-кредитная политика вряд ли окажет сильное влияние на инвестиции.

Действительно, сигнал рынка ясен: в настоящее время нет недостатка в финансовых средствах, доступных в большинстве стран ЕС. Страны на периферии еврозоны, где кредиты все еще могут быть недостаточными, составляют менее одной четвертой экономики Европы. Поэтому отсутствие финансирования не является причиной того, что инвестиции остаются слабыми.

Предполагается, что план Юнкера с помощью финансирования в ЕС в объеме 21 млрд евро должен разблокировать проекты стоимостью в 15 раз выше (351 млрд евро). Это звучит надуманно. Банковская система Европы уже имеет более 1 трлн евро капитала. Добавление 21 млрд евро в виде гарантий от бюджета ЕС вряд ли будет иметь значительное влияние на готовность банков финансировать инвестиции.

Цели плана Юнкера в том числе включают инфраструктурные проекты, которые зачастую более рискованны, чем другие инвестиции. Однако эти риски, как правило, не являются финансовыми; они отражают потенциальные политические и регуляторные барьеры на национальном уровне. Эти проблемы не могут быть решены путем гарантий из бюджета ЕС (которые в любом случае не могут составлять больше 1/15 от стоимости проекта).

Причина, почему до сих пор нет хорошей взаимосвязи между электросетями Испании и Франции, заключается не в отсутствии финансирования, но в нежелании монополий с обеих сторон границы открыть свои рынки. Многие железнодорожные и автодорожные проекты также продвигаются медленно в связи с местной оппозицией, а не отсутствием финансирования. Таковы реальные барьеры на пути инвестиций в инфраструктуру в Европе. Крупные европейские компании могут легко получить финансирование при практически нулевых процентных ставках.

Призывы к увеличению инвестиций всегда внешне привлекательны. Но существуют также фундаментальные причины полагать, что уровень инвестиций в еврозоне будет оставаться в постоянной депрессии. Инвестиционный разрыв, к которому так часто взывают, в основном является результатом принятия желаемого за действительное, а остальные барьеры для инвестиций имеют мало общего с отсутствием финансирования.

Изучение экономических показателей в Соединенных Штатах и Соединенном Королевстве позволяет извлечь важный урок для еврозоны. Восстановление экономик обеих стран было запущено в первую очередь восстановлением потребления, которое основывалось на прочных семейных балансах, особенно в США. Возрождение инвестиций последовало за возобновлением роста потребления. Если европейские политики серьезно относятся к восстановлению экономики, они должны сосредоточиться на потреблении, а не на инвестициях".