Инвесторы сохранили доверие к золоту, несмотря на недавнюю "чёрную пятницу"

Среднесрочная динамика

Динамика спроса на рынке золота в последнее время определялась, главным образом, инфляционными ожиданиями. Мы выделяем два явления, оказавших значимое влияние на рынок драгоценных металлов: опасения гиперинфляции из-за действий властей США и Евросоюза осенью 2012 г. и перемещение средств в более доходные активы на фоне роста американской экономики в 1 кв. 2013 г.

Инвесторы активно наращивали вложения в связанные с золотом инструменты в 3 кв. 2012 г, опасаясь, что начало работы ESM (Европейский стабилизационный механизм — под управлением не менее 500 млрд евро) и QE3 (3-я программа количественного смягчения ФРС США, предполагавшая ежемесячные вливания 40 млрд долл. в рынок недвижимости США) приведет к гиперинфляции. Рост спроса на золото проявлялся преимущественно в значительном увеличении вложений в торгуемые сертификаты ETF-фондов: только за осень 2012 г. фонды приобрели порядка 300 т золота, что сопоставимо со среднегодовым объемом покупок в предыдущие годы.

Американская программа QE3 оказала эффективную поддержку рынку недвижимости США: строительство домов в декабре 2012 г. на четверть превысило уровень августа. Это стало своеобразной лакмусовой бумажкой для инвесторов, поскольку мировой финансовый кризис начался именно из-за спада на рынке недвижимости. При этом инфляция в долларах и евро лишь снизилась.

В результате начал расти спрос на акции, обещающие более высокую доходность на фоне кардинального улучшения ситуации в экономике США, и снижаться спрос на инструменты ухода от риска (казначейские облигации США и драгоценные металлы). Это вызвало самый значительный приток средств на рынок акций США с 2008 г. В то же время за 1 кв. 2013 г. ETF-фонды сократили запасы золота на 287 т и практически "вернули" рынок в то же состояние, в котором он был в середине 2012 г.

"Черная пятница" на рынке золота

В начале 2 кв. 2013 г. фьючерсные и спотовые цены на драгоценные металлы, а также медь показали неожиданное и резкое снижение. Наибольшее падение отмечалось в драгоценных металлах — за две торговые сессии (12 и 15 апреля) золото подешевело на 13,4%, а серебро — на 17,2%.

Мы полагаем, что у резкого обвала цен на драгоценные металлы были две основные причины:

Во-первых, 15 апреля в США вступил в силу закон Додда-Франка (Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act). Согласно разделу этого закона, известному как "Правило Волкера", банки США больше не имеют права проводить операции с финансовыми производными инструментами за счет собственных средств. Банки должны были закрыть все позиции на фьючерсных рынках, приобретенные на собственные средства, до вступления закона в силу. В результате, по данным CME (одна из крупнейших в мире биржа фьючерсов), в конце марта накопился самый большой объем коротких позиций за всю историю торгов фьючерсами на золото на Чикагской товарной бирже (с 1999 г.). Это привело к тому, что 13 апреля котировки фьючерсов снизились до 1530 долл. за унцию, после чего началось срабатывание стоп-приказов на продажу, что при достижении психологического уровня цены в 1500 долл. за унцию вызвало еще большее снижение цен фьючерсов и лавинообразное срабатывание стоп-приказов на продажу. Схожая ситуация отмечалась и во фьючерсах на другие драгоценные и цветные металлы.

Во-вторых, 15 апреля были опубликованы макроэкономические данные Китая, которые показали замедление темпов роста ВВП и промышленного производства в Китае. Это также подстегнуло падение цен на металлы, т.к. на Китай приходится четверть мирового потребления золота и половина потребления цветных металлов.

Некоторые исследователи связали резкое снижение котировок золота с намерениями правительства Кипра продать ¾ своего золотого запаса, составлявшего 11,4 т золота. Однако мы считаем, что эта "лежащая на поверхности" тема не была значима для рынка золота: в 2008 г. МВФ планировал продать 400 т золота, на что котировки золота практически не отреагировали.

Последствия снижения цены золота

По нашим данным, после снижения цены золота некоторые российские золотодобытчики прекратили отгрузку золота в банки и сообщили о планах пересмотреть свои проекты по добыче и поиску золота. Отечественные производители драгоценных металлов находятся в медиане по себестоимости в мире — это указывает на то, что как минимум половина зарубежных металлургов также была вынуждена либо прекратить реализацию золота, либо начать работать в убыток. Это подтверждает нашу позицию, отраженную в обзоре от 19 сентября 2012 г., о том, что в случае снижения цены золота ниже 1 500 долл. неизбежно начнется сокращение производства золота, что удержит цену от значительного снижения в долгосрочном периоде.

С другой стороны, участники рынков отметили значительный всплеск интереса со стороны инвесторов и потребителей ювелирной продукции. Бум покупок начался среди крупнейших потребителей драгметаллов — Индии, Китая, США, Японии и Европы. Это привело к исчерпанию запасов слитков и дефициту на биржах, в результате чего их стали доставлять с задержкой в 3 дня. В ювелирных магазинах Индии появились очереди, которые сохраняются последние две недели, при этом среднедневные объемы продаж ювелирных изделий, монет и слитков выросли в 2-5 раз. На этом фоне импорт золота в Индию вырос до максимального уровня с 2008 г. В США объемы продаж монет поднялись до максимального уровня с 2009 г. Также, по данным МВФ, центральные банки таких стран как Россия и Турция в апреле значительно увеличили покупки слитков золота.

Мы полагаем, что столь значимое увеличение интереса к золоту при снижении цены на него указывает на сохранение доверия инвесторов к нему. При этом уровень цены ниже 1 500 долл. воспринимается как "несправедливый" как со стороны производителей металла, так и со стороны покупателей. Однако мы не ожидаем значительного увеличения спроса на сертификаты ETF-фондов в ближайшее время, поскольку американские индексы акций продолжают устанавливать рекорд за рекордом, а инфляция в США достигла минимального значения за три года.

В этом году на динамику золота ключевое влияние окажут ожидания, связанные с вопросами стимулирования экономического роста в Еврозоне. Спрос на золото и сертификаты ETF-фондов будут зависть от того, какие способы поддержки экономики выберут руководители европейских стран. На наш взгляд, выпуск еврооблигаций не приведет к усилению инфляционных ожиданий, в то время как смягчение требований к бюджетам участников приведет к увеличению госрасходов и будет грозить умеренной девальвацией евро, что подстегнет интерес к золоту. Мы ожидаем начала дискуссии по мерам стимулирования экономического роста в Еврозоне в июле-августе 2013 г.

Мы сохраняем наш долгосрочный прогноз по золоту — 1500-1600 долл. за унцию и ожидаем, что в ближайшие месяцы цена на золото закрепится вблизи нижней границы диапазона — 1500 долл.