Анализ решения Банка России по ключевой ставке

Банк России повысил ставку до 21%, открывая пространство для дальнейшего ужесточения, сигнал по траектории ДКП максимально жесткий

Реализовался максимально агрессивный сценарий траектории ключевой ставки, которая превысила максимумы весны 2022, достигая уровней середины 2002 года!

Перспектива мрачная, т.к. 

Банк России допускает возможность повышения ключевой ставки на ближайшем заседании;

Требуется дальнейшее ужесточение денежно-кредитной политики для стабилизации инфляции и инфляционных ожиданий

Потребуется значительно бо?льшая жесткость денежно-кредитной политики в следующем году.

Следующее заседание назначено на 20 декабря, ставка может быть повышена до 23%, т.к согласно прогнозу ЦБ средняя ставка с 28 октября по 31 декабря составит 21-21.3%, что как раз формирует верхнюю границу 23%.

Повышены прогнозы по инфляции и ставки на 2025 года, теперь средняя ставка ожидается 17-20%, а в июльском прогнозе было 14-16%.

Событие экстраординарное и нужно понять, что об этом думает  Банк России.

О причинах:

На среднесрочном горизонте баланс рисков для инфляции по-прежнему существенно смещен в сторону проинфляционных;

Инфляция складывается существенно выше июльского прогноза Банка России;

ЦБ не наблюдает признаков замедления инфляции, особенно в устойчивой части;

Инфляционные ожидания заметно выросли, как среди населения, так и бизнеса;

Риски дальнейшего расширения инфляционного давления из-за утилизационного сбора и тарифов;

Рост ставок на длинные сроки показывает, что у участников рынка усилились сомнения в возвращении инфляции к цели на среднесрочном горизонте, т.е. вновь повысились их инфляционные ожидания;

Рост цен за последний год уже нельзя объяснить структурными изменениями в экономике. Он является следствием усилившегося перегрева спроса, рост которого опережал темпы расширения предложения;

Чем дольше инфляция отклоняется от цели, тем меньше население и компании верят в ее возврат к низким уровням, раскручивая инфляционную спираль.

О препятствиях стабилизации инфляции:

Отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста остается значительным;

В значительной мере замедление темпов роста экономики связано с ограничениями на стороне предложения, а не со спросом;

Доступные мощности и трудовые ресурсы задействуются все более интенсивно. Напряженность на рынке труда сохраняется, проблема дефицита кадров даже усугубилась. Дефицит трудовых ресурсов нарастает в широком круге отраслей. Рост заработных плат продолжает опережать рост производительности труда;

Компании все чаще сталкиваются с узкими местами в логистике и усложнением цепочек поставок;

В сентябре потребительская активность остается высокой, нет признаков стабилизации;

Значительного замедления общей кредитной активности пока не наблюдается. Высокий рост обусловлен прежде всего корпоративным сегментом. Значительная доля выдач приходится на льготные программы, проектное финансирование, а также на уже начатые инвестпроекты и проекты с господдержкой;

Розничный сегмент начинает более выраженно реагировать на повышение ключевой ставки;

Влияние стимулирующей бюджетной политики, в том числе как рычага получения кредитов тех граждан и компаний, доходы и выручка которых растут благодаря бюджетным расходам.

По комментариям ЦБ:

Ущерба от неконтролируемого роста цен выше, чем от замедления экономики, хотя ЦБ допускает риски более существенного замедления экономики.

Застройщики накопили достаточно прибыли в 2022-2023 (в 5 раз больше, чем в 2019) и даже снижение темпов строительства не станет существенной проблемой. 

Снижение темпов роста ипотечного кредитования – не проблема после двух лет избыточного расширения ИЖК, сейчас происходит нормализация и более сбалансированный рост.

Высокая ставка приводит к устранению неэффективных компаний, перераспределяя дефицитные ресурсы на перспективные направления, повышая производительность экономики. 

 Уровень жесткости условий корректно определять, вычитая из уровня ставок уровень ожидаемой инфляции.

В пятницу ЦБ был крайне жесток  в оценках перспектив ДКП. На заседании 20 декабря на столе руководства ЦБ будет три решения: 21, 22 и 23%, что прямым текстом указано в прогнозе ключевой ставки и тональности заявления и пресс-конференции.

Решение от 20 декабря будет действовать с 23 декабря и при ставке 22% средняя ставка будет 21.1% в период с 28 октября по 31 декабря, а при ставке 23% - соответственно 21.3%, что соответствует прогнозному диапазону 21-21.3% на конец года.

23% — это рабочий вариант на конец года, а текущие 21% НЕ означают завершения цикла ужесточения и сказано о том, что «нет верхнего предела ставки».

Перспектива повышения будет зависеть от экономических данных, уровня инфляционного давления или появления внеплановых возмущающих факторов (например, угроза банкротства крупных компаний или выраженные кризисные процессы в экономике). 

Учитывая инерцию экономики, плохие новости скорее ожидают нас в начале 2025, а фактором возмущения в 2024 будет инфляция.

Вообще, экстраординарные методы ЦБ в контексте темпов и масштабов ужесточения. Многие недооценили бескомпромиссную и ультимативную жесткость, решимость ЦБ и нулевую толерантность к инфляционным рискам. Это привело к ошибочности прогнозов.

Создает ли ЦБ проинфляционные риски? Частично да:

•  Высокая ставка приводит к подавлению инвестиционной активности бизнеса, что снижает потенциальное приращение предложения товаров и услуг в экономике. Плюс устаревшее оборудование повышает издержки на единицу продукции.

•  Высокая ставка провоцирует банкротства и дефолты низкомаржинальных и перекредитованных компаний, а обещания ЦБ о том, что «Высокая ставка приводит к устранению неэффективных компаний, перераспределяя дефицитные ресурсы на перспективные направления, повышая производительность экономики.» может не соответствовать реальным тенденциям, т.к. дефолты будут происходить быстрее трансформации экономики.

•  Бизнес закладывает процентные издержки в конечную цену товаров и услуг, что создает дополнительное инфляционное давление.

•  Выживают скорее не самые эффективные, а самые финансово устойчивые компании, плюс приближенные к экспортным потокам и госстимулированию. Снижение конкуренции позволяет оставшимся игрокам повышать цены, а концентрация рынка в руках крупных игроков усиливает их ценовую власть.

•  Искажение межотраслевых балансов. Разная чувствительность отраслей к ставке нарушает сложившиеся цепочки поставок, рост издержек в одном звене распространяется по всей цепочке. Нарушение кооперации ведет к неэффективности и росту цен.

Какие дезинфляционные эффекты создает ЦБ?

•  Сковывание денежной массы и снижение скорости оборота денежной массы, усиление сберегательной модели, что подавляет потребительскую активность, приводя к балансировке спроса и предложения. Это основной и самый эффективный канал распределения ДКП.

•  Подавление кредитной активности населения, выступающего основным проинфляционным драйвером. 

•  Снижение избыточной ликвидности в экономике.

•  Структурная перестройка экономики, рост эффективности. Фокус на проекты с высокой рентабельностью и на повышении эффективности существующих мощностей, более жесткая оптимизация издержек компаний и стимулирование более эффективного использования ресурсов – выживают только сильнейшие и самые эффективные. Это схема может не работать, если скорость дефолтов опережает скорость трансформации. 

•  Влияние на инфляционные ожидания. Демонстрация решимости ЦБ в борьбе с инфляцией, формирование более низких инфляционных ожиданий у бизнеса и снижение инфляционной инерции в ценообразовании.

•  Укрепление курса рубля. Раньше бы это привело к операциям керри-трейд, но сейчас это скорее снижает склонность к оттоку капитала из рублевой зоны через экономические мотивы. Учитывая высокую зависимость РФ от импорта, это окажет дезинфляционное воздействие. 

Однако, ДКП остается неэффективной сейчас, а почему? В следующих материалах.