Какие макроэкономические условия складываются перед заседанием Банка России 27 октября?

??Ошеломляющий кредитный импульс. В сентябре в пользу нефинансовым организациям, индивидуальным предпринимателям и физлицам было выдано 2.1 трлн руб рублевых кредитов, что является абсолютным рекордом (чистый прирост, как разница между объемом выдачи и погашений за месяц).

В сентябре был переписан августовский рекорд (1.8 трлн), т.е. в сумме за два месяца оформили почти 4 трлн руб новых кредитов по чистому приросту. Чтобы понимать масштаб кредитного ажиотажа, следует отметить, что до СВО максимальный кредитный импульс за два месяца не превышал 2.2 трлн руб в пользу нефинансового сектора в лучшие моменты, а после начала СВО оформили 3.6 трлн к ноябрю 2022.

Если с учетом других финансовых организаций (любые виды финансовых организаций, за исключением кредитных) совокупный прирост кредитования составил 2.4 трлн в сентябре vs 2.2 трлн в августе, а сумме 4.6 трлн по сравнению с пиковыми 2.3 трлн до СВО и 3.7 трлн в конце 2022.

С августа началось экстремальное ужесточение ДКП  – более высокая скорость ужесточения была только в декабре 2014 и в марте 2022, но кредитный импульс не погас, а, наоборот, рвет все рекорды.

Объяснение простое – те, кто планировал взять кредит ближе к концу 2023 или даже в начале 2024 сменили планы и ускорились, оформив заявки, пока кредитные ставки еще не в полной мере среагировали или реализовали ранее одобренные заявки. За август-сентябрь взяли сверх норму, выполнив план практически до конца года. 

Ужесточение ДКП фронтальное, в том числе по кредитным нормативам, а ставки с октября-ноября нормализуются в соответствии с денежным рынком (скорость конверсии достаточно высокая).

В 4 квартале 2023 замедление кредитования неизбежно, но масштаб пока сложно оценить – вероятно в среднем около 0.5-0.8 трлн ежемесячного прироста. 

??Инфляционный импульс наибольший за последние 15 лет и соответствует девальвационному шоку 1П 2015 и феврале-апреля 2022. Последние материалы по инфляции (1, 2 и 3). 

Вероятно, пик инфляционного импульса будет сформирован в октябре при условии, что не будет очередной волны девальвации, как единственного триггера ускорения цен, тогда как внутренние среднесрочные факторы не предполагают существенного инфляционного импульса.

Однако, фоновая инфляция будет оставаться высокой. Почему? Экономика в условиях военного конфликта концентрирует трудовые и фискальные ресурсы в оборонном сегменте, что «оголяет» гражданский сектор, формируя устойчивый долгосрочный дефицит товаров и услуг, который будет закрываться через импорт, а это давление на рубль и поддержка перманентно высоких темпов инфляции. Не 15% и выше, но вдвое выше таргета ЦБ (8-9% вместо 4%) – вполне.

Также нужно учесть, что процесс переноса высокого курса рубля еще не завершен и продлится, как минимум до начала 2024 при условии стабилизации курса ниже 95 руб за долл в 4кв23.

??Курс рубля – стабилизировался, пока есть основания полагать, что девальвационный импульс погашен. Это ожидаемо. Фундаментальные основы рубля здесь обсуждать не буду, т.к. с июля на тему рубля были написаны десятки очень подробных материалов в моем канале. 

??Бюджетный импульс реализуется лишь в 2024 и будет направлен целиком и полностью в оборонный сегмент экономики, а с июня 2023 Минфин существенно сокращает расходы.  В 4кв23 могут оформить 11 трлн руб расходов vs 11.5 трлн в 2022, т.к. Минфин увеличил план расходов до 32.5 трлн руб в 2023.

Фискальная политика относительно гражданского сектора экономики резко дестимулирующая, по социальным расходам и человеческому капиталу – нейтральна (на уровне инфляции). 

В итоге получаем, что нет оснований сильно «жестить», поднимая ставку до 15%, т.к. курс удалось стабилизировать, по крайней мере, сейчас, пик инфляции где-то рядом, а кредитование с октября начнет естественным образом замедляться.

В контексте выше представленных обстоятельств, оставить ставку на 13% нельзя (разрушит усилия ЦБ по ужесточению в августе-сентябре), т.к. ожидания денежного рынка и профучастников на уровне 14%.