Японские приоритеты: люди или прибыли?

Ключ к правильно сбалансированной экономике – избавление корпоративной олигополии от сверхприбыли. Спасет ли Синдзо Абэ, новый японский премьер-министр, экономику своей страны от двух десятилетий апатии? Или «Абэномика» начала валютную войну и подтолкнула Японию к гиперинфляционному краху? Правдоподобный ответ: ни то, ни другое. Все дело в том, что политики правительства ничего не изменят ни в одном из направлений. Тогда что такое Абэномика? Она включает в себя три элемента: возобновление фискального стимулирования, давление на Банк Японии с целью получения его согласия на более высокое целевое значение инфляции и все еще не определенные структурные реформы. Более четко, как отметил Масааки Канно из JPMorgan в Financial Times, правительство объявило о дополнительном бюджете, который увеличит фискальные расходы на 2% от ВВП, что, вероятно, вызовет рост дефицита до отметки 11,5% от ВВП в 2013 году. Токио не только подтолкнул Банк Японии к финансированию этого дефицита, но и вынудил его принять целевое значение инфляции в 2%.

Во-первых, Япония постоянно обладает фискальным дефицитом. В результате общая сумма долга правительства выросла от 66% от ВВП в 1991 году до 237%, в то время как чистая задолженность увеличилась с 12% до 135%. Изменит ли этот набор мер динамику Японии, и если да, то в каком направлении? Чтобы ответить на этот вопрос, мы должны принимать во внимание четыре аспекта экономического рекорда страны. Во-вторых, Япония испытывает длительную дефляцию. Несмотря на официальные краткосрочные процентные ставки на уровне 0.5% или меньше с октября 1995 года, дефлятор ВВП (общий показатель уровня цен) снизился на 17% с начала 1997 года. И все же, в-третьих, доходность государственных облигаций Японии рухнула от 7.9% с начала 1990-х до текущего значения ниже 1%. В-четвертых, вопреки распространенному мнению экономическая динамика также была относительно уверенной. Уровень безработицы в ноябре составил всего 4.1%. ВВП в расчете на час отработанного времени (измеряющийся паритетом покупательной способности) вырос наряду с показателем США с начала 1990-х, хотя Япония не сокращает разрыв по производительности с Америкой.

И вот Япония не только предупреждает, но и вдохновляет другие высокодоходные экономики после пузыря. Страна с собственной валютой может сочетать разумный рост с устойчивой дефляцией, ростом государственного долга и ультранизкими краткосрочными и долгосрочными процентными ставками на протяжении очень долгого времени. Тогда в чем проблемы? Я вижу две, и ни одна из них не является насущной: первая – возможность дальнейшего «улучшения роста» остается неизученной, вторая – в некотором роде, стоимость погашения государственного долга, вероятно, станет чрезмерно высокой, и альтернативой будет дефолт, прямой либо через инфляцию. Чем позднее произойдет это изменение, тем больше будет сложностей. Сохраняющиеся фискальные дефициты и дефляция – головоломка. Стандартное объяснение – они вызваны ошибкой в монетарной политике. Если бы Центробанк избежал инфляции, реальные процентные ставки могли бы быть отрицательными, что укрепило бы частное инвестирование и потребление. Но я не согласен с тем, что дефляция является первопричиной японского недуга.

Так какова первопричина? «Чрезмерные личные сбережения» - вот ответ или, более точно, огромный структурный излишек общей нераспределенной прибыли компаний, как утверждает Эндрю Смитерс из расположенной в Лондоне компанииSmithers & Co (см. график). Корпоративный сектор, сформированный для поствоенного улучшения роста, превратился для спроса в черную дыру, поскольку необходимость в высоком уровне инвестиций исчезла в 1980-х. Политики ответили вызванным пузырем бумом инвестирования, а затем фискальными дефицитами. В оба периода оттоки капитала также способствовали балансированию спроса и предложения. Ослабленная монетарная политика способствовала снижению доли заемных средств в период после пузыря и, вероятно, поддерживала иену на более низких уровнях, что стимулировало экспорт. Однако она не смогла увеличить инвестиции до такой степени, чтобы избежать огромных корпоративных профицитов. Причина состоит в том, что частный сектор уже инвестирует слишком много. Как отмечает Смитерс: "Япония с сокращающимся населением инвестирует на 30% от ВВП больше, чем США, где население растет".

Учитывая дисбалансы японской экономики и огромный пузырь, образованный в 1980-х для управления ими, японские политики все сделали правильно. Но путь, который они избрали, нежизнеспособен. Тогда в чем польза Абэномики? Во-первых, более слабая иена должна помочь экономике, поддерживая чистый экспорт. Да, это девальвация за счет остальных. Однако в итоге политика вызовет более агрессивную монетарную политику повсюду, что принесет пользу мировой экономике. Во-вторых, повышение инфляционных ожиданий (если оно действительно случится) должно снизить в краткосрочной перспективе реальные процентные ставки. Это хорошо. Но это также может дестабилизировать инфляционные ожидания. Это плохо. Десять лет назад такая политика была бы бесценной. Сегодня с огромным излишком задолженности она все еще необходима, но более рискованна, особенно, если подтвердится, что монетарная политика находится под полным контролем политиков. В-третьих, увеличение фискального дефицита спровоцирует спрос в краткосрочной перспективе, что, безусловно, является желательным: в третьем квартале прошлого года экономика была все еще на 2.3% ниже своего уровня в первом квартале 2008 года. Однако это не вылечит структурно слабый спрос частного сектора Японии.

Так что еще нужно сделать? Ответ: структурные реформы, направленные на стабилизацию частного сектора. Необходимо снизить уровень нераспределенной прибыли, без аналогичного сокращения инвестиций. Также стоит заняться высокими уровнем инвестирования. Как сократить объем нераспределенной прибыли? Я вижу три возможности: поднять зарплаты, заставить акционеров выплачивать более высокие дивиденды и, наконец, изменить налогообложение компаний, чтобы увеличить распределение прибыли по акционерам и налоговые поступления в казну. Смитерс особенно подчеркивает роль снижения эффективности мер, направленных на обесценивание, которое скорректирует все валовые накопления компаний. Опаснее всего то, что Япония продолжит обращаться со своими долгосрочными структурными проблемами так, будто на них могут повлиять монетарные и фискальные изменения. В краткосрочной перспективе последнее – обязательно. Но ключ к правильно сбалансированной экономике – избавление корпоративной олигополии от сверхприбыли, раз она показала свою неспособность ее использовать. Финансовые профициты компаний необходимо сократить. Просто дайте людям возможность наслаждаться доходом.

Мартин Вульф

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times