Скажите: А!А!А!

"Горячие темы" западных блогов – вторая волна кризиса не за горами, как ошибаются гении, пиво дорожает, золото на новом витке. // Дмитрий Балковский, специально для Bankir.Ru

Рейтинги ААА: мрачная сказка

Пораженческие настроения американской элиты

Американская экономика практически остановилась: каждый следующий квартал темпы ее роста снижаются – 5%, 2,7% и 1,6% (будет пересмотрено), что является худшим выздоровлением в послевоенную эпоху. Таково бремя долга.

Хотя данные последних недель были чуть лучше, чем прогнозировали, они все равно оказались ужасными. Объем промышленного производства упал до самого низкого уровня за 15 месяцев. В августе было потеряно 54 тыс. рабочих мест, а уровень безработицы, в широком измерении, вырос с 16,5% до 16,7%, тогда как Америке требуется создавать 150 тыс. рабочих мест в месяц только для того, чтобы выйти в ноль. Социальная депрессия становится всё глубже.

Радикальные медведи считают, что темпы роста упадут ниже 1% во втором полугодии с окончанием периода пополнения складов, и потери влияния экономического стимула.

Умеренные медведи, как, например, Итан Харрис (Ethan Harris) из Bank of America говорят, что экономике все-таки удастся избежать второго дна рецессии. "Нам кажется, что "рецессия роста" уже наступила и продлится до середины следующего года", говорит он. Уверенность ему придает готовность ФРС запускать от $500 до $750 млрд количественного смягчения каждые полгода в случае необходимости.

Большинство светил заявляют, что у ФРС кончились пули после сокращения ставок до 0% и покупки $1,7 трлн. облигаций. "Тяжелая артиллерия уже произвела залп", говорит бывший зам. главы ФРС Алан Блайндер (Alan Blinder).

"Я не считаю, что Фед может предпринять какие-либо эффективные меры", говорит Мартин Фелдштейн (Martin Feldstein), (Гарвард).

"Польза от дополнительного количественного смягчения (КС) не значительна", вторит им Джон Тейлор (John Taylor), (Стэнфорд).

"У Америки кончились пули. Дополнительное КС ничего не изменит", подтверждает др. Мрак, Нуриэль Рубини (Nouriel Roubini).

Возьмите себя в руки. Конечно, легко Америке из этой ситуации не выпутаться, учитывая, что она украла такое количество благополучия из будущего с помощью наращивания долгов, но для пораженчества все равно нет извинений. Очевидно, что каноническая "ново-кейнсианская модель", покорившая американские элиты, просто выдохлась.

У Феда в арсенале есть нейтронные бомбы, которые еще могут переломить положение при условии правильного использования. Он может использовать "монетарную политику крайностей", описанную Кейнсом в его "Трактате о деньгах" в 1930 году, прежде чем он потерялся в "Общей теории".

Атакуй рынок посредством скупки облигаций, но делай это вне банковской системы, покупая у страховщиков, пенсионных фондов и частных лиц. Это поможет широкому предложению денег М3 и не даст ему обрушится, используя классические механизмы количественной монетарной теории Фишера/Фридмана.

Этот метод сильно отличается от КС Феда, который покупает облигации у банков и пытается снизить стоимость займов. Хотя "кредитизм" Бернанке это лучше, чем ничего, в целом он не работает.

"Бернанке продолжает бубнить о бесполезном облегчении кредита: кажется, что ни он, ни его сотрудники не видят разницы между покупкой активов у банков и небанковских учреждений", говорит Тим Конгдон (Tim Congdon) из International Monetary Research. Грубо говоря, банки сидят на своих деньгах, а другие их используют.

Конгдон говорит, что КС блиц размером $750 млрд, проведенный правильно, приведет к пятипроцентному росту М3 в течение 3 месяцев. "Это полностью изменит американскую экономическую ситуацию". Вместо этого Америка просто дрейфует. Она уже ближе к японской ловушке, чем готов признать Вашингтон и может застрять в ней по сходным причинам, вызванным экономическим параличом.

Бернанке заявил в ноябре 2002 года, что у Японии были экономические инструменты для выхода из своего бедственного положения, но ей не удалось их использовать. Политический пат и какофония мнений по поводу правильных экономических решений не позволили действовать. Он настаивал на том, что у Центрального банка "совершенно точно" оставались патроны после того, как ставки достигли нуля, и "значительные возможности для роста экономики".

Но 8 лет спустя Америка находится в таком же патовом положении. Хуже того, чиновники Феда заявляют: "Мяч теперь на фискальной стороне поля", и бюджетная политика должна внести свой вклад в помощь стимулированию экономики. Только не это!

Это худший из возможных рецептов. Что действительно необходимо, так это постепенная, но жесткая фискальная экономия, прежде чем долговая спираль вырвется из-под контроля. С другой стороны, требуются легкие деньги или настоящее КС настолько долго, насколько это потребуется. Эта формула спасла Британию от беды 1931-1933 годов и 1992-1994 годов.

К черту тех, кто будет возражать. Они пользовались американским спросом слишком долго. Слабый доллар заставит меркантилистов по всему миру посмотреть в глаза правде. Так что держите хорошо смазанные вертолеты наготове.

Рейтинги ААА: мрачная сказка

Как рейтинговым агентствам удалось пережить кредитный кризис целыми и невредимыми, да еще и без новых ограничений на их работу остается тайной.

"На публике никогда нет ничего ясного или определенного", написали мы в нашей книге "Новая империя долга" (The New Empire of Debt). "Каждая ошибка это всегда чья-то еще вина. Вот почему так многие их совершают. Публика живет в таком тумане, что ей видятся полуобнаженные нимфы за каждым деревом и стодолларовые купюры под каждой подушкой".

Если Уолл-стрит – это долина теней, в которой мудрые банкиры шарят в карманах бесцельно скитающейся публики, то рейтинговые агентства – холмы, эту долину окружающую. Не столпы прозрачности и убежище от бандитов, а непреодолимые и устрашающие утесы, которые ловят и сгущают туман. (Это буквально так и есть. Офисы Moody’s, Standard and Poor’s и Fitch Ratings окружают нижнюю часть Манхэттена. Moody’s на западе, S&P на востоке, а Fitch на крайнем юге острова).

Хотя обязанностями рейтинговых агентств является оценка инвестиционного риска и создание условий для честной игры для всех видов инвесторов, в действительности они занимаются прямо противоположным. Рейтинговые агентства совершили грубые ошибки во всех областях работы с риском от ипотечных и муниципальных облигаций до суверенного долга, а всем нам приходится платить за последствия.

Что удивительно, они не только не страдают, но продолжают процветать. Их услугами пользуются все крупнейшие фирмы Америки (если не всего мира) и их почти не трогают регуляторы и следователи. Почему?

В июле долгосрочное расследование Сената пришло к выводу, что 91% всех ипотечных облигаций с рейтингом AAA выпущенных с 2006 по 2007годы были переоценены до мусорного статуса – BB или того ниже. Несомненно, что такие гигантские ошибки могут совершать только очень умные люди. Человек с улицы достиг бы лучших результатов, подбрасывая монетку. ТАК ошибаются только гении.

В действительности, это лучшее объяснение того, что произошло с большой тройкой рейтинговых агентств. Ими руководили умнейшие количественные экономисты, чьи модели основывались на многолетних статистических сериях. Мы не знаем, была ли жилищная статистика времен Великой депрессии потеряна или аналитики специально не использовали ее в своих моделях, но ни одна из них не принимала в расчет кризис поколений, в условиях которого цены на дома могут упасть на 20% в год. Поэтому инвестиционные банкиры смогли наполнять облигации плохими долгами и все равно получать рейтинг AAA.

По этому поводу удачно высказался глава облигационного фонда Pimco Билл Гросс (Bill Gross): "Казалось, что их количественные модели обладают IQ 160, тогда как их рейтинг с точки зрения здравого смысла не поднимался выше 60, как у гения-идиота, владеющего высшей математикой, но без какого-либо представления о том как ее применять на практике".

"Проще быть умным, чем хорошим", написали мы в Империи Долга. "Умных выбирают на высокие должности. Они управляют большими корпорациями… Но добродетель, а не сила разума, в конце концов приносит победу".

Рейтеры и банкиры были слишком умны и им это навредило. Их порочность выставила напоказ конфликт интересов, очевидный для любого разумного взрослого человека:

• Инвесторам нужны ценные бумаги с рейтингом AAA.
• Инвестиционные банки исполняют желания клиентов.
• Они платят рейтинговым агентствам за их услуги.
• Услуга – это присвоение рейтинга ценной бумаге.

Придумайте собственное сравнение. Это как студент, платящий учителю за выставление оценки по экзамену или обвиняемый платящий зарплату судьи.

Культурные различия только усугубили проблему. Инвестиционные банкиры платят рейтинговым агентствам, но именно банкиры, посредством продажи ценных бумаг получивших рейтинг, срывают куш. Часто бывает, что новичок из рейтингового агентства переходит на работу Goldman Sachs или JPMorgan (но не наоборот).

Таким образом, рейтеры еще сильнее мотивированы принимать правила этой игры. В конце концов, какова продолжительность жизни на Уолл-стрит у аналитика S&P с несгибаемой жизненной позицией? (Та же проблема существует и в отношении регулятора – Комиссии по ценным бумагам (SEC).

Все продолжали играть. Банкир и рейтер вместе решали, какого рейтинга заслуживает каждая из комбинаций займов. Конечно же, банкир хотел бумаги с рейтингом ААА для продажи исландскому правительству или крупному пенсионному фонду, а рейтер хотел бизнеса банкира…если не самому стать банкиром когда-нибудь. Модели, никогда не испытывавшие кризиса образца 2008 года, тоже играли по правилам.

Даже когда все почти вырвалось из-под контроля и количество плохих кредитов уже совсем не тянуло на рейтинг AAA, стороны нашли решение проблемы. Они разделили ценную бумагу на части с различной степенью риска, у каждой из них был свой уровень доходности, но рейтинг оставался одинаковым. Они назвали это "траншами", как будто бы все уже и так не было слишком сложно, что по-французски значит "кусок" или "порция".

Держатели акций и налогоплательщики, конечно, заплатили самую большую цену за последствия ипотечного кризиса. Банкирам тоже досталось несколько ударов, но рейтинговым агентствам удалось отделаться легким испугом. Большая тройка, Moody’s, Fitch и S&P, не только остаются в бизнесе, но продолжают играть важную роль.

Трейдеры, затаив дыхание, ожидают услышать о судьбе перегруженных долгами наций зоны евро и особенно Греции, чья судьба находится в руках агентств. S&P любит хвастаться тем, что они настаивают на присутствии ни одного, а двух рейтинговых аналитиков в каждой рейтингуемой стране. "Это наша практика и это отлично работает", говорит представитель S&P Джон Чеймберс (John Chambers).

S&P оценила Исландию как “A+” в марте 2008 года, за полгода до того как рухнула ее валюта.

В конце июля Чеймберс помог срезать испанский рейтинг до AA, этим "смелым" движением бросая вызов рейтингу AAA Moody’s и Fitch. "И это в стране с 20% безработицей", комментирует ситуацию Билл Гросс, "с недавним дефицитом текущего баланса в 10%, которая пережила 13 дефолтов за последние два столетия, чьи облигации торгуются на уровне рейтинга Baa и чья судьба полностью зависит от доброты Евросоюза и МВФ. Вот так AAA!"

Крупнейший в мире облигационный инвестор говорит об очевидной некомпетентности агентств, но глобальные финансы продолжают жить и умирать по их указке. Несмотря на все это, Конгресс отказывается заглядывать в этот гнилой уголок финансовой индустрии.

В этом случае даже свободный рынок не сработал. В мире есть и другие рейтинговые агентства, которым даже удается выполнять свои обязанности. Агентство "второго яруса" Egan Jones – это один из примеров. Его аналитикам платят покупатели бумаг с рейтингом Egan, а не их эмитенты. Какая отличная идея! Но по неизвестным нам причинам – это не агентство номер один в мире.

Если американские инвесторы готовы продолжать участвовать в этой клоунаде, то китайские уже нет. Новое китайское рейтинговое агентство Dagong Global начало предлагать конкурирующий взгляд на вещи. Обратите внимание на счастливую страну номер 13 в таблице ниже. (Оценки суверенных рейтингов в местной и иностранной валюте).

Один очевидный вывод сразу же приходит на ум: вам так и нельзя доверять Уолл-стрит. Игроки и правила, создавшие этот бардак для собственного обогащения, так и остались в игре.

Вторая пилюля более горькая. В текущей рыночной ситуации у независимого частного инвестора шанс вырастить свой капитал в долгосрочной перспективе значительно выше, если он инвестирует вне Уолл-стрит. Когда речь заходит о самых важных инвестициях в жизни, забудьте об индексах, голубых фишках, суверенных облигациях и суперфондах – оставьте их нижнему Манхеттену.

Рейтинговые агентства и их клиенты, банкиры, не затрудняют себя работой с небольшими компаниями, ресурсами, малыми фондами и другими ценными бумагами, в которых нет потенциала большого заработка. Более того, они совершенно не заинтересованы в судьбе малых и средних бизнесов вашей семьи, образования и местных небольших инвестиций.

Именно на этих аренах, где у Уолл-стрит нет игральных костей и возможности стянуть чужие кошельки, успех и неудача определяются силой воли, мозгами и везением. Это лучшее, чего может просить хороший инвестор.

На родине пива цены на Октоберфесте демонстрируют уровень инфляции в три раза выше официального

Вот вам еще один пример того, что дефляция цен на активы и инфляция всего того, что вы покупаете каждый день, могут существовать одновременно, а официальные оценки инфляции являются догадками в значительно большей степени, чем это готово признать большинство экономистов. Благодарим пользователя Твиттера @fiatcurrency, опубликовавшему этот график.

За последние 25 лет уровень немецкой потребительской инфляции вырос на 58,1%, но визит на всемирно известный Октоберфест будет стоить вам на 152,2% больше, чем в 1985 году. При расчете используются следующие расходы: местный общественный транспорт, половина жареного цыпленка и два литра пива (что по моему скромному мнению, очень экономно).

Я доверяю деловому чутью организаторов Октоберфеста больше, чем официальной статистике, так как она опровергается каждый раз, когда я останавливаюсь на заправочной станции, ем в ресторанах или пользуюсь государственными услугами. Я полагаю, что эти данные отражают действительную скорость девальвации бумажных валют и делают это куда лучше, чем официальная статистика.

Как министерство финансов США переписывает историю (буквально)

Благодарим Марка МкХью (Mark McHugh) из Across the Street.

Когда-то в Америке ошибки в $100 млрд считались большой проблемой, но теперь это уже не так. Поэтому если вы один из тех потерянных духов, не понимающих, кто же все-таки покупает американские облигации, не расстраивайтесь, вы не один. Тим Гайнтнер (Tim Geithner) поставил себя в начале списка, поменяв несколько цифр в отчете "Министерство финансов о структуре владения американскими казначейскими облигациями" (см. ниже).

И цифр было много:

Представляем вашему вниманию версию OFS-2 от первого и второго квартала. Изменения с 2007 года выделены, а красные окошки показывают самые большие изменения: частные пенсионные средства были увеличены на $91,4 млрд (с 338,4 до 429,8), а таинственные "другие" инвесторы уменьшены на $126,2 млрд (с 1001,4 до 874,9).

Вы мне хотите сказать, что американское министерство финансов только что поняло, что означают "частные пенсии"? Отметим также, что эти изменения относятся к четвертому кварталу 2009 года, 8,5 месяцев и $1,1 трлн долга назад.

Но это еще не самое плохое…

Если посмотреть на прошлые выпуски бюллетеня Минфина, то можно увидеть, что это не первые ревизии OFS-2. Не правда ли, странно, что Wall Street Journal, Financial Times, New York Times и другие финансовые профессионалы никогда этого не упоминали?

Я раньше немного стеснялся признаться, что делаю скриншоты тех вещей, которые правительство не желает нам показывать, на случай того, что они вдруг "исчезнут". Например, я знаю, что я видел видео с участием Бернанке, в котором он буквально насмехается над школьником и говорит: "Сегодняшняя ситуация даже близко не похожа на великую депрессию". Его больше не найти. Я даже предложил $100 тому, кто его найдет.

Я призываю всех обеспокоенных граждан скачивать прошлые выпуски бюллетеней Минфина. Нравится вам это или нет, верите вы в это или нет, но блогосфера – это последняя линия обороны в Америке.

График недели: Если вы еще не поняли как дорог Бернанке сердцу золотых инвесторов…

Цена на золото скакнула вверх 21 сентября в 14.15 по нью-йоркскому времени (22.15 по Москве) после опубликования доклада ФРС о состоянии экономики. Комитет по открытым рынкам упомянул количественное смягчение и возможность будущих покупок активов. Результатом стал бегства из доллара в другие активы, но рост золота был наиболее драматическим.

Карикатура недели

"Все хуже, чем я думал – они увольняют экономистов". Надпись на правом плакате: "жертва новой нормы".