Чтобы представить риск цепной реакции, следует вспомнить о марлине из повести Хемингуэя «Старик и море». Старику Сантьяго улыбнулась удача – к нему на крючок попал марлин.
Но как только в воде появилась кровь, все окрестные акулы кинулись к рыбе и распотрошили её. Когда Сантьяго добрался до берега, от марлина остался лишь хвост и пара костей.
Марлин – это как биржевой индекс XIV. В прошлый понедельник в часы работы биржи в воде было не так много крови. Но как только трейдеры осознали, что VIX под угрозой, они почуяли кровь и поняли, что биржевой индекс XIV в опасности.
В этот момент рынки (акулы) больше не торговали XIV относительно других инструментов. Вместо этого рынки систематически торговали против XIV, чтобы каждый держатель, спонсор и гарант понёс убытки. Они пытались обрушить XIV.
Рынки намеревались оказывать давление на стоимость XIV, пока не произойдёт приостановка выплат, спад до нуля или не начнутся судебные тяжбы с участием держателей.
С ущербом удалось справиться.
Но что случилось бы, если держатели XIV ETN опирались бы на один-два хеджинговых фонда? Что бы произошло, если бы сами держатели использовали заёмные средства и потеряли бы деньги на акциях и XIV одновременно? На рынке могли бы появиться слухи о том, что хеджинговые фонды в опасности.
Рынку был бы нанесён ещё больший ущерб, если бы два этих события сошлись в одной точке. Так происходит, когда потери рынка распространяются на другие рынки, после чего ведётся систематическая торговля против определённого инструмента или хеджингового фонда.
Когда атакуемый инструмент или фонд идёт вниз, потери по займам распространяются на другие фонды, которые попадают под подозрение. Вскоре по рынку прокатывается волна паники, во время которой «все хотят вернуть свои деньги».
Именно это случилось с хедж-фондом Long-Term Capital Management (LTCM) во время российского кризиса 1998 года. В августе 1998 года наступил кризис ликвидности, затронувший многие классы инструментов. Но в сентябре LTCM систематически подвергался нападкам.
Это был международный финансовый кризис, который начался в Таиланде в июне 1997 года, достиг Индонезии и Кореи и пришёл в Россию в августе 1998 года. Цепная реакция в действии.
LTCM был хеджинговым фондом, который по денежному обороту мог сравниться с целой страной.
Автор, Джеймс Рикардс занимал должность главного консультанта этой компании. Он вёл переговоры о предоставлении субсидии и видел происходящее своими глазами.
В офисе крупной юридической компании в Нью-Йорке собрались сотни адвокатов, 14 банков приняли участие в создании фонда помощи LTCM. Ещё 19 банков намеревались открыть фонду необеспеченную кредитную линию на 1 миллиард долларов. В переговорах участвовали представители Министерства финансов США, Федеральной резервной системы, другие официальные лица, представители Long-Term Capital и партнёры компании.
В здании собрались блистательные юристы, при этом Рикардс должен был координировать ход сделки.
Это была сделка на 4 миллиарда долларов наличными, которую удалось заключить за 72 часа без проверки благонадёжности делового партнёра. Невероятно сложно сделать так, чтобы за 3 дня группа банков выписала компании чек на 4 миллиарда долларов.
Систематическое давление на LTCM продолжалось, пока фонд не оказался на грани банкротства. Когда брокеры с Уолл-стрит атаковали фонд, они упустили из виду тот факт, что сами выступили в качестве его кредиторов. Угрожая LTCM, они угрожали сами себе. На этом этапе вмешалась Федеральная резервная система США и вынудила Уолл-стрит оказать фонду финансовую помощь.
Участники событий утверждают, что они спасли Long-Term Capital. Но если бы фонд рухнул (это могло произойти в короткое время), то деривативы на 1,3 триллиона долларов вернулись бы на Уолл-стрит.
В действительности, брокеры с Уолл-стрит спасли сами себя.
В 2008 году паника оказалась сильнее, чем в 1998 году. Оставались считанные дни, или даже часы, до падения всех крупнейших банков мира. Вновь стоит вспомнить о цепной реакции. В разгаре был банковский кризис, но с одной поправкой: в 2008 году не Уолл-стрит спасала хеджинговый фонд, а центральные банки спасали Уолл-стрит.
И сегодня системный риск опаснее, чем когда либо. Каждый новый кризис масштабнее предыдущего, он затрагивает больший процент совокупных активов банковской системы и производных финансовых инструментов.
Новые автоматизированные торговые алгоритмы наподобие высокочастотной торговли на рынке ценных бумаг способны повысить ликвидность при обычных обстоятельствах, но в кризисный период ликвидность может мгновенно исчезнуть. Когда механизм запущен и начинается паника, беспристрастная система уничтожает саму себя.
Такие внезапные и неожиданные обвалы, которые будто бы появляются из ниоткуда, полностью соответствуют теории, описывающей поведение сложных систем.
В сложных динамических системах наподобие рынка ценных бумаг риск увеличивается в геометрической прогрессии. Увеличение масштабов рынка ведёт к многократно большим рыночным коллапсам. Это значит, что большая по размерам система может спровоцировать глобальный кризис ликвидности и панику на рынке, которая окажется серьёзнее, чем паника 2008 года.
Возможность центральных банков справиться с новым кризисом во многом ограничена низкими процентными ставками и раздутыми балансами, которые ещё не приведены в норму после недавнего кризиса, хотя работы в этом направлении ведутся.
Сегодня неизвестно, что пойдёт не так в следующий раз. Рынок всё ещё неустойчив, а волатильность высока. Что бы ни случилось с рынком, цепная реакция, которая в понедельник затронула индекс Доу — Джонса, VIX и XIV – это пугающее напоминание о том, что между инструментами современного фондового рынка есть скрытая связь.
Возможно, в следующий раз всё сложится не столь удачно.
Инвесторам рекомендуется обзавестись активами за пределами традиционных рынков и банковской системы.