Главная угроза для рынков по-прежнему исходит из Европы, ситуация в которой напоминает пороховую бочку

Тремасов Кирилл, директор аналитического департамента (ОАО "НОМОС-БАНК")

Практически весь прошедший месяц рынки жили ожиданиями активных действий со стороны регуляторов. Тон задал ЕЦБ, снизивший на заседании 5 июля основную учетную ставку с 1 до 0.75 %. Одновременно ставка по депозитам была снижена до нуля, что явилось сюрпризом, обеспечившим позитивные настроения на рынках в начале месяца.

Это решение регулятора вызвало отток денежных средств с депозитов в ЕЦБ и одновременное увеличение остатков на корсчетах примерно на ту же величину. Заметной поддержки долговым рынкам проблемных европейских стран это решение не оказало - доходности облигаций Италии и Испании весь месяц находились близко к своим максимумам. В то же время доходности 2-3 летних облигаций наиболее надежных европейских стран - Германии, Голландии, Финляндии, Австрии - в течение месяца были замечены ниже нулевой отметки.

Динамика денежных и долговых рынков Европы позволяет утверждать, что европейские банки продолжают "сидеть на деньгах", сохраняя приличный запас ликвидности на случай резкого ухудшения ситуации. При этом основным объектом размещения избыточной ликвидности являются сейчас облигации Германии и ряда других наиболее надежных европейских стран.

Экономике снижение ставок ЕЦБ существенной поддержки не оказало. Судя по динамике индекса PMI Composite, темпы сокращения ВВП Еврозоны в начале третьего квартала примерно соответствуют тому, что мы наблюдали в апреле-июне (ЕЦБ предварительно оценил падение ВВП во 2-м квартале в 0.3 % по отношению к 1-му квартале с учетом сезонности). При этом, что вызывает повышенную озабоченность, в состоянии, близком к рецессии, оказывается главный донор Еврозоны - экономика Германии. Динамика немецкого PMI Composite, составившего в июле лишь 47.5 пунктов, - это очень тревожный сигнал!

На фоне удручающей макростатистики и сохраняющегося напряжения на долговых рынках Италии и Испании, было вполне логично ожидать новых стимулирующих мер со стороны регулятора. Глава Центробанка, Марио Драги, накануне заседания ЕЦБ провел мощные словесные интервенции, практически не оставив сомнений в том, что на заседании 2 августа будет объявлено о новых мерах поддержки ("мы сделаем всѐ возможное... и будьте уверены, что этого будет достаточно"). Однако на самом заседании было объявлено лишь о том, что ЕЦБ разрабатывает нестандартные механизмы и готов действовать решительно в случае необходимости. Ни дальнейшего снижения ставок, по которым предоставляются ресурсы ЕЦБ, ни новых программ LTRO, ни программ выкупа суверенных евробондов - ничего этого участники рынков так и не дождались.

Ситуация очень странная - глава ЕЦБ сначала формирует ясные ожидания, а спустя несколько дней разводит руками. Ничем иным кроме жесткого конфликта внутри ЕЦБ объяснить такой конфуз невозможно. Действительно, этот конфликт уже никто не скрывает, и, похоже, что чтобы ни говорил глава ЕЦБ, немцы в лице Бундесбанка не допустят новых раундов выкупа активов (т.е. включения печатного станка), по крайней мере, до тех пор, пока не будут реализованы решения июньского саммита, т.е. по сути, до запуска ESM.

Мы расцениваем итоги последнего заседания ЕЦБ, как очень тревожный сигнал для рынков. Иллюзий, связанных с возобновлением интервенций ЕЦБ на долговых рынках не остается. Если это и может произойти, то, по-видимому, только в условиях полного коллапса, когда для предотвращения дефолта Испании и Италии уже не останется иных мер.

Реакция рынков на решения ЕЦБ была вполне логичной - резкий провал. Однако затем последовало неожиданное ралли, что было связано уже не с Европой, а с новостями из Штатов.

Как мы отмечали ранее, экономическая ситуация в США во втором квартале заметно ухудшилась. Однако начало 3-его квартала внушает сдержанный оптимизм. В первую очередь мы обращаем внимание на некоторое оживление рынка труда. Во-вторых, продолжается подъем цен на жилую недвижимость, ставший наиболее заметным с 2005 г. Наконец, нельзя не отметить итоги квартальных отчетов - среди отчитавшихся компаний две трети, из представленных в индексе S&P500, превысили ожидания.

Так что говорить о новом кризисе в американской экономике пока явно преждевременно, и на этом фоне решение ФРС взять паузу ещѐ на полтора месяца вполне логично. В то же время позиция ФРС, в отличие от ЕЦБ, выглядит достаточно монолитной, и мало кто сомневается, что в случае ухудшения экономической ситуации ФРС может начать действовать очень быстро и решительно.

В заключение этого короткого ревью мировой экономики нельзя не сказать пару слов про Китай. Текущая статистика достаточно противоречива и не дает возможности сделать однозначные выводы. Однако мы хотели бы обратить внимание на динамику китайского индекса PMI Composite, который во 2-м квартале оказался на максимальном уровне за последний год, а в начале 3-го квартала продолжил движение вверх. Во 2-м квартале было отмечено и ускорение роста банковского кредита, что может свидетельствовать об активизации инвестиций и, соответственно, об общем ускорении экономического роста. Динамика этих индикаторов, на наш взгляд, может быть предвестником разворота бизнес-цикла. Не исключено, что затянувшийся период soft landing завершается. Будем ждать подтверждений.

Российский рынок акций: восстановление продолжается, но риски не снижаются

В июле мы пересмотрели оценки акций нефтегазового сектора, заложив более консервативные прогнозы (подробности в след. статье). В результате снижения targets по нефтегазовым компаниям, на которые приходится порядка 60 % капитализации и free float всего рынка, мы пересмотрели и целевые уровни по основным индексам.

Мы снижаем оценку справедливого значения индекс ММВБ на конец года с 1800 до 1720 пунктов, по индексу РТС - с 1900 до 1750 пунктов. С текущих уровней - это почти что 20% роста, что, в общем-то, немного для одного из самых рискованных emerging market. При этом все основные риски остаются актуальными. Главная угроза по-прежнему исходит из Европы, ситуация в которой напоминает пороховую бочку - рвануть может в любой момент!

Пока не произойдет принципиальной переоценки европейских рисков, рассчитывать на уверенное и долгосрочное движение вверх по российским акциям, как и по всем высокорискованным активам, не стоит. Мы рекомендуем рассматривать наблюдаемый рост, как возможность зафиксировать прибыль. Не впадайте в эйфорию, не ждите долгосрочного роста, и используйте резкие "выносы" наверх для продаж.

Да, рынок сейчас недооценен с точки зрения своих фундаментальных показателей (особенно сильна недооценка в цикличных отраслях), но это естественная картина для кризисной ситуации. В условиях кризиса активы всегда стоят дешевле своей справедливой оценки. А сейчас, надо понимать, мы находимся в состоянии достаточно серьезного кризиса, и перспективы выхода из него пока что достаточно туманны.