НОМОС-БАНК: Ситуация в европейской экономике улучшается в начале года

НОМОС-БАНК: Ситуация в европейской экономике улучшается в начале года

НОМОС-БАНК

Полная версия

Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Эйфория внешних площадок заметно ослабла на фоне того, что решение по Греции так и не было достигнуто, хотя надежды на устранение данной проблемы все еще сохраняются довольно значительными. Вероятно, именно данный аспект вкупе с достаточно позитивными макроотчетами, а также вполне сносными результатами новых аукционов по испанским векселям позволяют удерживать спрос на «защитные» инструменты умеренным. Вместе с тем, ажиотажа по скупке рисковых активов вчера также не наблюдалось.

Новый аукцион по испанским векселям поддержал «традицию» размещаться в тех объемах, что было запланировано, при условии более комфортных, чем были в декабре, ставках. Так, 3-месячные векселя разместили с доходностью 1,285% против 1,735%, а 6-месячные – 1,847% против 2,435%. При этом переспрос на уровне выше 4,0х был и по тем, и по другим обязательствам. Подобные результаты, как мы полагаем, довольно наглядны для того, чтобы констатировать неугасающие надежды на достаточно благополучное разрешение «греческого вопроса» и возможное недопущение аналогичных «обострений» в отношении других стран.

На фоне этого довольно сдержан спрос на «защитные» бумаги Германии – доходность 10-летних бумаг вчера прибавила 2 б.п. до 1,99% годовых, фактически вернувшись на уровень первой половины декабря прошлого года. Что касается европейских макроданных, то они были весьма неоднородны: на фоне существенного роста индекса деловой активности Германии, по ноябрю 2011 года снова отразилось сокращение промышленных заказов в ЕС – на 1,3% (прогноз «-1,9%») против их роста месяцем ранее.

Для казначейских обязательств США вчера основное внимание концентрировалось на аукционе по 2-летним UST, которые, отметим, характеризовались более высоким, чем в декабре спросом: bid/cover увеличился с 3,45х до 3,75х, при доходности 0,25% (0,24% в декабре), при этом доля покупателей-нерезидентов выросла до 32,9% с декабрьских 21,6%. В целом для кривой UST такой результат не оказал серьезного влияния – доходность длинных бумаг сдвинулась вверх всего на 1 б.п. В целом же сейчас весьма сдержанное поведение инвесторов обуславливается ожиданиями сегодняшних заявлений завершающегося январского заседания FOMC.

Европейская валюта в ходе вчерашних торгов пыталась удержаться выше уровня 1,3х, сопротивляясь давлению негатива от по сей день неразрешенного вопроса с добровольным обменом греческих обязательств. Драйверами, оказавшими поддержку евро, стали опубликованные предварительные индексы PMI. Следует отметить, что рассчитанные индикаторы по странам европейского региона за январь оказались существенно лучше, чем в декабре, а также превзошли все прогнозы. Единственным событием, способным немного разочаровать инвесторов, стало заявление представителя агентства S&P о том, что рейтинг Греции, скорее всего, будет понижен до «выборочного дефолта». Однако в виду того, что подобные предостережения выдвигались неоднократно, это не нашло серьезного отражения в ходе валютных торгов, спровоцировав лишь небольшую коррекцию в рамках американской сессии. По итогам дня значение пары EUR/USD составило 1,302х.

Российские еврооблигации

Неоднородный настрой внешних площадок находил свое отражение в динамике российских еврооблигаций. В наименее комфортном положении остаются суверенные бонды, которые находятся под давлением возможного притока нового предложения.

Не получая особой поддержки со стороны внешних рынков, российские еврооблигации все же старались по возможности удержать положительный ценовой тренд. Хуже всего это удавалось в сегменте суверенных бумаг, которые остаются под давлением фактора возможного притока нового предложения. Хотя нет каких-то четких ориентиров и сроков, активная дискуссия относительно того, что Минфин постарается воспользоваться текущими довольно комфортными ставками (в последние дни спрэд к UST находится в диапазоне 230 – 235 б.п.) «набирает обороты». На фоне этого котировкам Russia-30 не удалось в течение дня выйти за рамки диапазона 117,25% - 117,375%. Разовые попытки преодолеет верхнюю границу не находили массовой поддержки.

В негосударственном секторе в лидерах роста остаются бумаги ТМК-18, которые за вчерашний день прибавляли еще порядка 50 б.п. (по итогам дня их доходность снизилась к 10,02% годовых). При этом на фоне фиксации в бумагах Евраз-18 (YTM 8,26%) спрэд между двумя выпусками сузился до 180 б.п. (минимального за последний месяц уровня), однако в целом потенциал дальнейшего сужения еще не реализован полностью, напомним, что в сентябре 2011 года спрэд не превышал 100 б.п.

Также покупателям вчера были интересны бумаги Северстали, Альфа-Банка положительная переоценка составляла порядка 25-50 б.п. В течение дня в бумагах ВымпелКома наблюдались попытки восстановить котировки – прибавка достигала 50 б.п., но по итогам дня сохранить ее не удалось.

Рублевые облигации

Для рублевых облигаций вторник сложился не особо комфортно – общие настроения обуславливаются негативными ожиданиями по части существенного сжатия свободной ликвидности в ближайшие дни. Спровоцированное недостатком рублей укрепление национальной валюты не является триггером спроса на рублевые активы. На сегодняшнем аукционе по ОФЗ ажиотажный спрос, на наш взгляд, вряд ли возможен.

Лейтмотивом вчерашних торгов оставались ожидания ухудшения ситуации с ликвидностью. На фоне этого происходящее укрепление рубля не являлось триггером для дополнительного спроса на рублевые активы, а, напротив, подталкивало к поиску возможностей зафиксироваться пока на рынке еще остаются покупатели. Важно, что в преддверии сегодняшних расчетов по НДПИ и налогу на прибыль торговая активность изрядно «сдулась».

В негосударственном секторе пока удается избегать серьезных ценовых «провалов», но зафиксировать рост предыдущих дней участники рынка постарались в выпусках Русала, Сибметинвеста, ВЭБа, КБ Ренессанс Капитал, что выразилось в снижении котировок в пределах 10-25 б.п.

В ОФЗ вчерашние торги характеризовались общностью отрицательных переоценок при весьма неоднородных оборотах: более короткие бумаги подешевели в пределах 10-15 б.п. при наличии торговой активности, при этом на «длинном конце», например по выпуску 26205, котировки по итогам всего 2 сделок снизились на 65 б.п.

Что касается выпуска 26206, который будет предложен к размещению сегодня, то по нему не наблюдалось серьезных ценовых изменений: рыночная доходность по итогам дня «укладывалась» в ориентиры Минфина 7,95% - 8,05%, составляя 8,03% годовых. Вместе с тем, мы не ожидаем, что размещение будет проходить при столь же повышенном интересе участников, как на прошлой неделе. Так, среди наиболее веских причин обозначим:

- более длинную дюрацию нового предложения (дюрация бумаг 25079, размещенных на прошлой неделе, была 3 года),

- приток дополнительных средств участникам в виде купонного дохода гораздо слабее (не более 10 млрд руб. инвесторы получат в виде купонов по сериям 25077 и 25072, тогда как в прошлую среду приток за счет купонов и погашения серии 25064 был более 54 млрд руб.),

- и, конечно, сегодняшние расчеты по налогам, которые абсорбируют существенный «кусок» от общего запаса ликвидности участников, и без того изрядно поиссякшую за последнюю неделю.

Forex/Rates

Национальная валюта накануне уплаты НДПИ и акцизов удерживалась на прежних уровнях.

Участники локального валютного рынка в ожидании сокращения рублевой ликвидности, неизбежного сегодня вследствие уплаты налогов и возврата Минфину 70 млрд руб. (из 170 млрд 100 млрд руб. «компенсировано» вчерашним депозитным аукционом), предпочитали сохранять свои позиции в национальной валюте. Дополнительной поддержкой рублю также остается стабильная внешняя конъюнктура. По итогам торгов курс доллара составил 30,86 руб., а стоимость бивалютной корзины на 2 коп. опустилась ниже уровня 35 руб. Примечательно то, что сегодня при открытии торгов рубль продемонстрировал довольно сильно укрепление.

Ликвидность банковской системы за вчерашний день немного увеличилась (на 48,6 млрд руб.), однако этого будет недостаточно для «безболезненной» уплаты налогов и возврата средств Минфину. Источником средств, позволившим увеличить сумму остатков на счетах в ЦБ до 921 млрд руб., стали ресурсы, привлеченные на аукционах прямого РЕПО. Увеличение лимитов, объявленное вчера регулятором, с привычных для последнего времени 10 млрд руб. до 50 млрд руб. по однодневным ресурсам и до 200 млрд по семидневным стало опережающим индикатором возможного появления дефицита ликвидности. Суммарное сальдо от операций РЕПО с ЦБ составило порядка 191 млрд руб. При этом ставки денежного рынка продолжили свой рост. Так, MosPrime o/n составила 5,28%, прибавив 25 б.п.

Наши ожидания

Внешние площадки пребывают в ожидании финального релиза от FOMC, завершающего свое заседание. Поскольку симптомы постепенного восстановления экономического роста в США все ярче подтверждаются макроэкономическими отчетами, анонс дополнительных мер по стимулированию вряд ли возможен.

Для российских еврооблигаций наметившийся с началом сегодняшнего дня позитивный настрой на фондовых и сырьевых площадках может стать мотивом для продолжения ценового роста.

Рублевым облигациям вряд ли удастся поддержать общий энтузиазм, все-таки для локального рынка проблема ограниченной ликвидности остается весьма серьезной.

Мы полагаем, что сегодня банковская система может столкнуться с первым в текущем году недостатком ликвидности. Это приведет не только к резкому росту ставок денежного рынка, но и подтолкнет к дальнейшему укреплению национальную валюту. По нашим оценкам, общая сумма средств, подлежащих к уплате в виде расчетов по НДПИ и акцизам, может составить порядка 200 млрд руб.

Главные новости

Индексы PMI достаточно однозначно свидетельствуют об улучшении общеэкономической конъюнктуры в Европе второй месяц подряд. Возможно, начинают действовать монетарные стимулы со стороны ЕЦБ.

Событие. Markit опубликовал предварительные декабрьские оценки индексов PMI по Еврозоне. Индекс PMI Composite, отвечающий за совокупный выпуск в промышленности и сфере услуг, вырос с 48.3 до 50.4, впервые с августа 2011 года оказавшись в области положительных темпов роста (выше 50 пунктов).

Комментарий. Индексы PMI достаточно однозначно свидетельствуют об улучшении общеэкономической конъюнктуры в Европе второй месяц подряд. Похоже, что решительные действия ЕЦБ, предоставившего в декабре почти полтриллиона евро дешевых кредитов европейским банкам и продолжающего выкуп суверенных еврооблигаций по программе SMP, начинают оказывать поддержку не только финансовым рынкам, но и реальной экономике. Нет сомнений и в том, что стимулирующее влияние на крупные экспортоориентированные экономики региона оказывает и слабый евро. Возобновление экономического роста в Европе – это сейчас ключевой фактор, который может вернуть доверие инвесторов к долговым рынкам региона и способствовать выходу из кризиса.

Промышленность: неожиданно слабые данные за декабрь

Труднообъяснимое резкое падение производства и распределения электроэнергии, газа и воды в декабре смазало итоги года. В 2011 г промышленный рост составил всего лишь 4.7 %, при этом отрасли обрабатывающей промышленности увеличили выпуск на 6.5 %, добывающие отрасли расширили производство на 1.9 %.

В целом, вторая половина года характеризовалась заметным охлаждением промышленной конъюнктуры, и, по-видимому, общий тренд к замедлению сохранится и в начале текущего года. Наш прогноз промышленного роста на 2012 г составляет 3.0 %.

Событие. Росстат опубликовал данные по промышленному производству за декабрь и за 2011 г. В декабре рост производства в промышленности составил всего лишь 0.1 % к ноябрю (с устранением сезонности) и 2.5 % к декабрю прошлого года. По итогам 2011 г промышленный выпуск увеличился на 4.7 %.

Комментарий. Декабрьская статистика оказалась достаточно слабой. Главной причиной стало падение производства и распределения электроэнергии, газа и воды – на 5.1 % год к году. Трудно сказать, с чем связано столь сильное падение (в ноябре этот показатель был в положительной области, составляя 3.9 % год к году). Обычно на динамику этой компоненты оказывают сильное влияние природные аномалии, но в этом декабре каких-то серьезных отклонений от среднеисторических температур не наблюдалось. В динамике добычи газа также больших колебаний не произошло: -1.5 % г/г в декабре по сравнению с -0.3 % г/г в ноябре. Не мог оказать заметного влияния и эффект базы, учитывая, что в ноябре-декабре 2010 г производство электроэнергии, газа и воды демонстрировало довольно ровную динамику.

У нас нет удовлетворительного объяснения слабым декабрьским данным. Что же касается среднесрочных трендов, то они достаточно очевидны. В целом вторая половина года характеризовалась заметным охлаждением промышленной конъюнктуры, и, по-видимому, общая тенденция к замедлению сохранится и в начале текущего года. Наш прогноз промышленного роста на 2012 г составляет 3.0 %.

Первичное размещение Газпромбанка (Ваа3/ВВ+/-)

На рынке можно найти более интересные выпуски как среди обращающихся бумаг, так и текущих предложений. Рекомендуем участвовать ближе к верхней границе диапазона.

Событие. Газпромбанк вчера открыл книгу заявок на биржевые облигации серии БО-03 общим объемом 10 млрд руб. Сбор заявок будет осуществляться до 27 января 2012 года. Размещение - 1 февраля текущего года. Индикативная ставка купона обозначена в диапазоне 8,50-8,75% годовых, что соответствует доходности 8,68 - 8,94% на период до оферты через 2 года.

Комментарий. Несмотря на то, что рейтинг эмитента на 2 ступени ниже суверенного, тем не менее, его бумаги (это касается как рублевых, так и евробондов) традиционно торгуются на уровне других госбанков, а риски воспринимаются как квазисуверенные. Кроме того, недавно долю в капитале размером 10% получил ВЭБ. Хотя напомним, что в 2013 году Газпром планирует реализовать часть своего пакета акций Газпромбанка – вероятно, его пакет сократится до блокирующего. Таким образом, предложенная 2-летняя оферта как раз придется на период активных акционерных изменений.

Напомним также, что в декабре 2011 года банк разместил выпуск облигаций серии БО-04 на 10 млрд руб. с офертой Правда, заем был короче – предложена годовая оферта. Доходность сложилась на уровне 8,68% (ориентир был 8,42-8,94%).

В целом, на фоне снижения рыночных доходностей в рублевом сегменте в 2012 году, текущее предложение, находясь на уровне декабря прошлого года, смотрится вполне неплохо, предлагая премию к собственным бумагам порядка 10-35 б.п. (выпуск БО-01 с дюрацией 643 дня последнюю неделю торговался с доходностью 8,58% годовых). Тем не менее, обращаем внимание, что на рынке есть более интересные альтернативы – в частности, РСХБ-15 торгуется с YTP 8,8% годовых к оферте в ноябре 2013 года. Текущее размещение ЕАБР (А3/ВВВ/ВВВ) предлагает диапазон 9,31-9,84% годовых. ВТБ, книга по выпуску которого серии БО-07 закрывается сегодня, был более щедр на премию к рынку на уровне (30-50 б.п.). Таким образом, участие в займе ГПБ, на наш взгляд, интересно ближе к верхней границе заявленного диапазона.