К вопросу о финансовых пузырях: кого пытается надуть «Merrill Lynch»

Несколько дней назад аналитики «Merrill Lynch», той самой конторы, которая почти разорилась во время кризиса 2008 года и была куплена на корню «Bank of America» (и с тех пор является их структурным подразделением), заявили, что они «видят признаки пузыря в Китае».

Странно так получается – в 2000-м они признаки пузыря не заметили, в 2008 они признаки пузыря не заметили, сейчас они признаки пузыря в США не видят, а вот в Китае они их заметили.

Действительно, китайский рынок переоценен за счёт того, что китайское правительство давало кредиты коммерческим банкам на развитие реального сектора экономики, а те вместо этого покупали акции компаний на фондовых рынках, потому что это выгоднее. В результате рос так называемый «margin debt» – объём покупаемых на заёмные средства акций.

Кстати, чтобы этого не происходило, такие экономисты как Сергей Юрьевич Глазьев настоятельно рекомендуют не кредитовать коммерческие банки, которые отправляют эти деньги на валютные или биржевые спекуляции, а давать деньги непосредственно в реальный сектор экономики или в отраслевые государственные банки, которые будут обязаны направить туда же – в реальный сектор. Причём одновременно максимально снижая ставки по таким кредитам, чтобы они были ниже рентабельности в этих отраслях.

Но вернёмся в Китай. Сейчас китайцы наказывают коммерческие банки, игравшие на повышение, тем, что плавно снизили стоимость своих фондовых активов примерно на 20% и пока продолжают их снижать. Спекулятивные банки ушли в убытки, стоимость активов приблизилась к реальной, вследствие чего снизился период окупаемости собственного капитала (отношение цены актива к его прибыльности). В результате этого китайский рынок стал более привлекательным для реальных инвесторов, потеряв в привлекательности для спекулянтов.

Пузырь был бы, если бы китайцы не начали его аккуратно сдувать, а продолжили бы накачку, как это делают сейчас США. И если вы хотите знать про реальный пузырь, то я вам сейчас про него расскажу с несколькими красивыми графиками.

Буквально несколько дней назад, 30 июня 2015 года, вышла свежая отчётность NYSE – Нью-Йоркской фондовой биржи. И мы используем самые свежие данные из этой отчётности.

Для того чтобы показать природу, характер и всю потенциальную катастрофичность американского пузыря, мы используем два параметра – это уже упоминавшийся margin debt и индекс капитализации американской экономики (точнее, капитализации 500 крупнейших корпораций США) S&P500.

График, отображающий эти два показателя

Как видим, пики значений обоих показателей приходятся на периоды, предшествующие крупным кризисам – кризису «доткомов» в 2000 году и «ипотечному» кризису 2008 года. Ну и третий пик – сейчас, что прозрачно намекает.

Кстати, исторический максимум индекса S&P500 был совсем недавно – 21 мая 2015 года (данных за июнь в докладе, к сожалению, пока нет). То есть пузыря такой величины в новейшей истории США ещё не было.

Если внимательно посмотреть на график, то можно увидеть, что до 2007 года был зазор между капитализацией и размерами покупаемых в кредит активов. Это и есть собственный капитал инвесторов. Во время предыдущего кризиса инвестиционный капитал покинул США и уже больше не возвращался, а весь последующий рост (как чётко видно из графика) был обусловлен исключительно количественной накачкой экономики США кредитными деньгами (QE, QE2 и QE3).

И, естественно, носил исключительно спекулятивный характер, никак не связанный с состоянием реальной экономики США. Это постоянное спекулятивное повышение стоимости акций приводило к снижению привлекательности американских активов для портфельных инвесторов – при фактической стагнации реального сектора период окупаемости инвестиций непрерывно рос, вместе со стоимостью самих активов.

Как пишет нобелевский лауреат Джозеф Стиглиц, сегодня период окупаемости инвестиций сопоставим со временами Великой Депрессии, а возможно и превышает его.

И сегодня массовая доля кредитных активов в общей капитализации американской экономики выше, чем когда-либо раньше. Это чётко видно по следующему графику, где сравниваются темпы роста капитализации американской экономики с темпами роста количества покупаемых в кредит активов.

Как видим, темпы роста «кредитных инвестиций» (margin debt) в два с лишним раза превышают темпы роста капитализации американской экономики. Пики этих грификов также приходятся перед взрывами пузырей, и сейчас наблюдается самый значительный из этих пиков (и разрыв между корреляцией капитализации и кредитных инвестиций, которого практически не было до 2002 года, только нарастает в пользу кредитных инвестиций).

Что характерно, аналитики NYSE просто предоставляют эти графики, даже не пытаясь комментировать показанные в них системные перекосы и угрозы.

ВВП США растёт мизерными темпами (а в первом квартале этого года вообще показал падение), а спекулятивная капитализация за счёт кредитной накачки растёт ударными темпами. Это неизбежно приведёт к очередному кризису, который по всем параметрам и характеристикам будет значительно сильнее, чем ипотечный кризис 2008 года.

Александр Роджерс