Ситуация вокруг государственного долга Украины, оставаясь триллером, начинает приобретать несколько анекдотические черты. То премьер-министр Арсений Яценюк обращается к инвесторам через свою страницу в фейсбуке и настаивает на списании долга Украины частными кредиторами. А потом проводит через Раду закон, легализующий неплатежи по долгам, вообще-то находящимся в иностранном правовом поле. Российский министр финансов угрожает подачей исков в международный суд, притом что Россия в свое время активно защищалась от кредиторов, используя доктрину суверенного иммунитета. Один из адептов отказа от выплаты долга России с помощью объявления его одиозным, замминистра экономического развития Саша Боровик, покинул украинское правительство, но сама идея живее всех живых.
При этом крупнейшие кредиторы проявляют жесткость, МВФ настаивает на получении согласия на списание в объеме не более $15 млрд (примерно из $32 млрд номинала еврооблигаций в обращении). Помимо объема «стрижки» не менее важен вопрос о ставках по новым бумагам, их сроке и, главное, ограничениям, налагаемым на неисправного заемщика. Ограничения (ковенанты) хорошо работают для корпораций, но не всегда для государств. Даже существующие сейчас не очень сложные требования (такие как лимит на отношение долга к ВВП) уже нарушены Украиной.
В отличие от богатых на саспенс дискуссиях о суверенном долге, переговоры о реструктуризации долгов квазисуверенных эмитентов идут достаточно спокойно — Укрэксимбанк подписал временное соглашение с кредиторами, «Укрзализниця» уведомила о дефолте и ведет переговоры, не применяя фейсбук и твиттер.
Однако реструктуризация государственных обязательств сложнее. Это процесс, слабо регулируемый законами и международными договорами, здесь важны «понятия», политические интересы и стимулы для всех сторон. МВФ выступает как в роли источника средств, так и в роли защищенного кредитора — обязательства перед ним могут быть продлены до бесконечности, но практически никогда не списываются.
В результате разные группы кредиторов получают очень разный финансовый результат.
Например, в 1998 году, после российского дефолта по ГКО-ОФЗ (внутреннему долгу) и реструктуризации валютных облигаций, возникших из долгов СССР, несколько групп кредиторов оказались в очень разном положении. По собственно российским еврооблигациям платежи проходили в срок и цент в цент, равно как и по так называемым ВЭБовкам. По дефолтным ГКО заплатили с большой задержкой, но с приличными процентами, с учетом девальвации возмещение для большинства незащищенных владельцев ГКО было порядка 35% от номинала, что дает 40-50% от вложений. Физические лица и ряд защищенных инвесторов (НКО, редакции СМИ, благотворительные фонды) пострадали только от девальвации, но полностью получили рублевый номинал. По валютному долгу, унаследованному от СССР после ряда трансформаций, списали 66% номинала, но повысили ставку, растянув выплаты на 30 лет. Наконец, МВФ получил свои средства в срок, а обязательства, возникшие еще из долгов СССР перед другими государствами, были выкуплены у них в 2006 году с премией 10%.
Отметим, что дефолта в одностороннем порядке по российскому внешнему долгу не было. Отказавшись от обслуживания рублевого долга, правительство и ЦБ в 1998 году все равно оставались в рамках российского правового поля и «разруливали» возникшие проблемы именно в нем. Если не считать их исключительно пиаром, законотворческие действия Рады и правительства Украины уже выглядят попыткой узурпировать полномочия британского парламента по долговому законодательству и переписать сложившуюся в последние десятилетия практику действий при дефолте и реструктуризации суверенных заемщиков.
Но похоже, несмотря на резкие шаги и дымовую завесу, нас ждут достаточно закрытые и долгие переговоры с основными группами кредиторов.
МВФ, скорее всего, и так затянет выдачу очередного транша помощи Украине и вполне может отложить требование, чтобы Киев сначала получил от кредиторов согласие на списание долга. Скорее всего, разным группам инвесторов будут предложены разные варианты — с отсрочкой выплат и обнулением процентной ставки по долгам, не подлежащим списанию, или тем, по которым кредиторы не готовы пойти на такой шаг (к этой категории могут отнести и принадлежащие российскому ФНБ облигации на $3 млрд). Согласных простить половину или две трети номинала может ждать рыночная ставка и короткий срок погашения. По межгосударственным долгам можно также ожидать отсрочек.
Исторически в случае запутанной долговой ситуации у страны созывались международные конференции на которых старались комплексно решать долговые проблемы — при этом кредиторы имели максимум влияния. Потом сформировалась неформальная система клубов кредиторов — Парижского для межгосударственных обязательств и Лондонского для частных долгов. Сейчас переговоры идут сепаратно с отдельными группами кредиторов или даже отдельными ключевыми инвесторами и странами — и результат не самый приятный. На созыв конференции с учетом политической ситуации рассчитывать не приходится, что с учетом идущего крайне шумного и публичного процесса подготовки к дефолту крайне печально.
Антон Табах
директор по региональным и инфраструктурным рейтингам агентства Рус-Рейтинг, доцент ВШЭ