Пузыри лопнули? Пора надувать новые!

Многие обеспокоены угрозой отклонения траектории цен на жилье от предполагаемых показателей. Доходы в сфере недвижимости это вам не китайская грамота. Составляя огромную долю от баланса потребителей, они, как правило, очень тесно связаны с ростом заработной платы, который по определению привязан к уровню инфляции. Это объясняет причину, по которой исторические долгосрочные доходы в сфере недвижимости не соответствуют уровню инфляции. Впрочем, результаты исследования, проведенного порталом Zillow, показали, что «инвесторы» в сектор недвижимости по-прежнему настроены слишком оптимистично. Вполне понятно, почему данные гипотезы привлекают внимание, но это не единственный фактор, выпадающий из макроэкономического анализа.

Фундаментальное восходящее давление на цены

По сути, рост уровня заработной платы не должен выступать в качестве драйвера цен на жилье. Скорее, повышение зарплат способствует увеличению арендной платы, которая, в свою очередь, оказывает повышательное давление на стоимость недвижимости. Однако нельзя утверждать, что закономерность между динамикой зарплат и стоимостью аренды – железный закон. Мэтт Иглесиас и Райан Авент отметили, что арендная плата и, следовательно, цены на жилье в прибрежных городах могли быть намного ниже, если бы резиденты упразднили законы об ограничительном зонировании. К примеру, В Далласе и Филадельфии примерно одинаковые показатели средних доходов домохозяйств, тогда как цены на жилье в Филадельфии гораздо выше, нежели в Далласе. В целом, если фундаментальные катализаторы – регулирование, технология, предпочтения – являются причиной того, что арендная плата «съедает» немалую часть зарплат, стоимость аренды и жилья возрастает. В какой-то степени национальный рост цен на жилье обусловлен как технологией, так и предпочтениями, которые выражаются в стремлении людей жить в районах с высокой арендной платой (например, Северо-восточный Коридор). Те же движущие силы «отправляют» некоторых людей в Хьюстон, Остин и Роли-Дарем, но по причине более либерального регулирования, которое скорее приводит к буму предложений на рынке жилья и стремительному росту населения, нежели к повышению цен.

Кроме того, взаимосвязь между арендной платой и ценами на жилье зависит от процентных ставок – реальной и ожидаемой инфляции. Дом можно сравнить с муниципальным предприятием. Вместо предоставления услуг по энергоснабжению, он обеспечивает кров и освобождает от необходимости оплачивать аренду. Многие знакомы с практическим правилом: коммунальные услуги имеют обыкновение торговаться подобно облигациям. Рост процентных ставок приводит к падению стоимости долговых бумаг и акций коммунальных компаний, снижение ставок производит обратный эффект. Дело в том, что – как и в примере с домом – вы получаете фиксированный ряд услуг в течение длительного периода времени. Несмотря на то, что данная структура носит несколько технический характер, большинство этих факторов вполне можно обобщить в непосредственном сопоставлении: ежемесячная арендная плата и ежемесячный платеж по ипотечному кредиту за похожие дома. Если рынок сбалансирован, ежемесячный платеж по ипотеке немного превышает размер арендной платы, поскольку 1) ипотечный кредит предусматривает налоговые льготы и 2) традиционные ипотечные кредиты предполагают стабильную фиксированную плату. Ипотечный кредит с плавающей процентной ставкой (ARM) считается выгодными приобретением, если платеж практически равен или даже ниже арендной платы. В этой связи вы лишаетесь обеспечения безопасности в виде фиксированного платежа, и в зависимости от условий ARM вы можете столкнуться с еще большей волатильностью, чем в случае с арендой жилья. Судя по всему, согласно базовым расчетам агентства недвижимости Trulia, в каждом из 100 крупнейших муниципальных районов США дешевле приобрести недвижимость, нежели снимать жилье. В таких традиционных густонаселенных районах, как область залива Сан-Франциско, Нью-Йорк и округ Ориндж, дисконт низкий. И все же это залог для роста цен на жилье с фундаментальной точки зрения.

Территория пузыря

Если бы цены на жилье стабилизировались до устойчивого равновесия с размерами арендной платы, будущее не выглядело бы настолько драматичным. Сейчас мы могли бы наблюдать стремительный рост цен на недвижимость, который сменился бы длительным периодом стабильности (или незначительного роста) в условиях повышения процентных ставок Федрезервом. При этом арендная плата продолжила бы увеличиваться, а вслед за ней – и размеры ипотечных платежей с целью сохранения равновесия. Впрочем, рост размера выплат по ипотеке был бы связан с повышением процентных ставок, а не с удорожанием жилья. Однако, вероятнее всего, наше будущее будет совсем иным. В краткосрочной перспективе вполне вероятно снижение стандартов кредитоспособности для покупателей жилья. Это позволит им повысить предложение, а также предоставит молодежи возможность приобрести недвижимость даже при небольшом первоначальном взносе. Стремительный рост числа покупателей и их покупательской способности могут спровоцировать возникновение пузыря на рынке. Он вряд ли достигнет таких размеров, как в 2005 году, но такая угроза все же не исключается. Мы можем задаться вопросом: «Неужели кредиторы не учатся на своих же ошибках?». Или придти к такому выводу: «Вот что получается в результате создания рисков моральной недобросовестности».

Ни одно из этих предположений не является верным. Совершенно конкурентный рынок ипотечного кредитования просто не мог избежать пузыря. А если кредиторам это и удается, то благодаря тому, что меры регулирования и/или молчаливый сговор крупнейших игроков мешают достигнуть конкурентного равновесия. На самом абстрактном уровне это происходит потому, что ликвидность влияет на размер реальной арендной платы, которая, в свою очередь, подвергается «перегонке» совершенно конкурентным рынком и в итоге выпадает на долю обладателей невоспроизводимых факторов производства. В этом случае это владельцы земли, расположенной во внутренних населенных районах крупнейших городов. По большей части - домовладельцы. Если кредитор пытается вести осторожную игру, он все равно столкнется с трудностями ввиду того, что каждый займ будет выдаваться покупателю, который платит по рыночной стоимости, раздуваемой пузырем. Кроме того, процесс будет сопровождаться утратой рыночной доли. Так, даже при увеличении пузыря кредитор не сможет заработать много денег.

В связи с этим кредитор будет вынужден смягчить и условия кредитования. Данный эффект усиливается ввиду того, что фактические последствия, с которыми он столкнется при принятии решения, будут тем сложнее, чем более нестандартным будет выбор. Если кредитор плывет по течению, в случае неблагоприятного исхода он, вероятно, избежит наказания. В случае принятия самостоятельных и отдельных решений ему грозит наказание за низкую прибыль, ведь другие извлекают выгоду в процессе пузыря на рынке недвижимости. Учитывая все вышесказанное, кредитору будет очень нелегко противостоять давлению в аспекте смягчения условий кредитования. Следовательно, стоит ожидать снижения стандартов кредитования на конкурентном рынке. По мере снижения этих стандартов, рынок охватит свежая волна покупок и мы вступим в новую фазу пузыря. Насколько мне известно, ни правительство, ни индустрия кредитования, ни мы как общество не сделали ничего, что могло бы предотвратить такой исход событий. В итоге Федрезерв прекратит повышать ставки, и последующий рост цен на жилье совпадет с увеличением арендной платы.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Business Insider