Рынок, которого нет, греческая разруха, переоцененный Китай, дефицит бюджета полезен для США, QE3 не помогает

Сегодня в блогах: Анатолий Гавриленко, Андрей Нальгин, Егор Сусин, Николай Кащеев, Диана Тасси, Алексей Богдановский, Роман Авдеев, Пол Кругман, Дилан Мэттьюз, Барри Ритгольц, Тайлер Дерден.

// Елена Бродская, Bankir.Ru

Анатолий Гавриленко, председатель наблюдательного совета группы компаний «АЛОР», президент Российского биржевого союза:

Поздравляю, коллеги, обсуждение будущего формата мегарегулятора состоялось. В нем смогли принять участие и даже высказаться многие наши представители рыночной индустрии. Это положительный пример взаимодействия рынка и власти в нашей непростой российской действительности и существенный успех, которого добился сам рынок. Но за это спасибо и представителям всех ветвей власти, сумевших понять значимость рыночного мнения и набравшихся терпения его выслушать.

На этом, пожалуй, все положительные эмоции от создавшейся ситуации и исчерпываются. Конструктивного и компетентного разговора между властью и рынком пока не получается. Причин много. На мой взгляд, власть просто была не готова к необходимости что-то рынку доказывать и в чем-то его убеждать. Думали, что пройдет, как всегда, на уровне междусобойчика. Принятый на междусобойчике вариант решения вопроса, вынесенный в публичную плоскость, стал выглядеть уже менее убедительным и аргументированным. Например, часто цитируемый зарубежный опыт, не столь очевидно указывает на исключительные преимущества передачи ФСФР в периметр Центрального банка. А этот пресловутый, по моему мнению, опыт оказался практически единственным серьезным аргументом для принятия решения. Считаю его пресловутым не от желания кого-то обидеть, а от уверенности, что ничего этот опыт нам не даст, кроме понимания, что надо думать самим.

А вот здесь и начинаются главные трудности. Думать, обсуждать и готовить серьезные проработанные варианты – все это требует времени и профессионализма. А где все это взять? Власть хотела по-простому и по-быстрому. А тут появилась публичная позиция рынка и все испортила. Уверен, правда, что не все. У рынка тоже пока нет продуманного готового варианта решения. А главное, что у рынка нет желания финансировать это мероприятие. Это единственный серьезный довод в пользу ЦБ. Некоторые наши представители надеются, что деньги на хорошую и компетентную Службу даст государство. Верю в это слабо. Так как у самой власти нет понимания важности и необходимости существования нашего рынка для дальнейшего развития настоящей рыночной экономики, для успешной и благополучной жизни нашей страны и его населения.

Но и рынок не настолько силен, чтобы всерьез рассматривать системное финансирование работы своего регулятора. И доходы не позволяют, и не дозрел в своем интеллектуальном развитии до этого рынок. Пока. А потом может и поздно будет.

А что нам делать? Мне кажется, надеяться можно только на себя, на свой профессионализм и свое умение выживать при любой «загогулине», которую изобретает для нас власть. Спор за формат мегарегулятора пока не закончен. Государство по-прежнему не настроено серьезно заниматься рынком. Фраза Шувалова о том, что «на российском финансовом рынке нет никакого регулирования, так как отсутствует сам рынок», говорит не столько о реальной слабости рынка, сколько о безнадежной управленческой безграмотности существующей власти, от которой этот рынок зависит. Но это та реальность, в которой мы живём, коллеги.

Это обильно цитируемое и комментируемое исследование, как в том анекдоте о полупустом-полуполном стакане, делит всех на оптимистов и пессимистов. Но копья по его поводу ломаются зря. К добру ли, к худу ли, что половина россиян не охвачена банковским кредитованием, не в том суть.

Во-первых, кредиты, к счастью, недоступны тем, кому они менее всего нужны. Необеспеченным, слишком молодым и вышедшим из трудоспособного возраста. Это – однозначно хороший результат опросов. Ибо кредит – это инструмент, который по определению не предназначен для бедных. Бедным – в материальном смысле – людям не об увеличении своего скудного потребления за счет проедания будущих доходов нужно думать, факт. Кредит для них – ловушка, из которой очень непросто будет отыскать выход. Это, как штопор в авиации: свалиться легко, выйти сложно.

Тем более, что бедности обычно сопутствует «никакое» образование. Финансовое – в том числе. Ну а брать финансово необразованному человеку потребительский кредит – верный шаг к долговой пропасти и окончательной нищете.

Во-вторых, как минимум треть из тех, кто брал кредиты, зареклись еще раз к ним прибегать. И это тоже хорошо. Нет лучшего учителя, чем жизненный опыт. Даже если он оставил глубокие душевные раны. Попав в отечественную кредитную историю, люди на своей шкуре убедились в том, что кредит – чрезвычайно сложный инструмент, несмотря на кажущуюся его простоту. С бухты-барахты, с кондачка, с наскока к нему не подступиться. Да что там обычный неискушенный в финансах россиянин – треть выпускников экономических вузов не может правильно рассчитать реальную полную стоимость банковского кредита для предприятия. Причем некоторые мои знакомые бизнесмены уверяют, что треть – это очень оптимистичная оценка, их личный опыт вопиет: все еще хуже.

Но на предприятиях обычно находятся старшие товарищи, которые, если надо, подправят неоперившихся «экономистов» с блестящими вузовскими ромбиками. Частному заемщику приходится рассчитывать только на свои силы. И хорошо, что достаточно много россиян уже поняли: рассчитывать надо с большим запасом.

При этом я лично не считаю кредиты воплощением Абсолютного Зла. Наоборот, это очень полезный (в отдельных случаях) инструмент. Просто, как и любой сложный инструмент, применять его надо с предельной осторожностью. Лучше – строго по предписаниям хорошего врача...

Обама выиграл, хотя сомневаться в этом особо и не приходилось, хотя перевес не так значителен, но победа в «нужных» штатах дала Обаме большой перевес (около 60% голосов выборщиков).

Сенат у демократов, палата представителей у республиканцев – так что никаких самостоятельных решений демократы принимать не смогут, а расхождение позиций демократов и республиканцев рекордное за многие десятилетия.

На подходе потолок госдолга и фискальный обрыв («fiscal cliff»), Гайтнер готовится на выход (вовремя...), список претендентов достаточно широк и проблем море :)

Новому министру финансов придется эти проблемы решать, а решать их будет крайне сложно, потому как, несмотря на достаточно убедительную победу, по голосам поддержка позиций демократов достаточно скромная: 60 млн. у Обамы против 57,4 млн. у Ромни (на прошлых выборах было 69,5 млн. у Обамы против 59,9 млн. у МакКейна). Так что Гайтнер вовремя приготовился уходить, особенно если удастся отложить проблемы до весны (сейчас это один из основных вариантов продолжения).

На все у Обамы есть полтора месяца, потом рождественские каникулы, если решений не будет, то политики рискуют сорвать сезон рождественских распродаж.

Николай Кащеев, начальник аналитического отдела департамента казначейских операций и финансовых рынков Сбербанка:

Был на Россия-24 на прошлой неделе, на круглом столе с ветеранами и high-profile визави.

Опять услышал, что модель экономики США «рушится», и через 10 лет весь мир примет китайскую модель и будет подражать Китаю. Невыносимо. Хоть бы с матчастью для начала ознакомились...

От Аргентины к Греции: глобальные «американские горки»

В октябре 2012 года фонд с Каймановых островов, Capital Limited, контролируемый Elliot Management (EM), добился от суда Ганы, чтобы тот задержал аргентинский фрегат «Либертад». Фонд требует от Аргентины выплаты $350 млн. Эта страна в 2001–2002 годах прекратила выплаты по правительственным ценным бумагам из-за экономического кризиса. Это был крупнейший в истории суверенный дефолт, за которыми последовали судебные тяжбы. Споры о судьбе потерянных инвесторами денег продолжаются.

Руководит EM Пол Сингер (Paul Elliot Singer), специалист по выбиванию долгов с государств и по совместительству главный спонсор Республиканской партии. Сингер требует полной оплаты аргентинских ценных бумаг, купленных ими по низкой цене в 2002 году во время финансового и экономического кризиса в стране, и процентов по ним, а это $4 млрд. Если EM удастся добиться решения проблемы на ее условиях, это, без сомнения, станет прецедентом.

Крах Греции очень похож на аргентинский дефолт. И вообще ситуации очень похожи. Кредиторами Аргентины были иностранные банки, МВФ и тысячи держателей бондов. Греция должна иностранным банкам, МВФ, ЕЦБ и институциональным инвесторам, таким, как хедж-фонды.

В 2001 году администрация Дж. Буша-младшего бросила Аргентину на произвол судьбы. В 2012 году сделать то же самое с Грецией не так-то просто. Европейские лидеры и МВФ очень заинтересованы в этой стране. В обоих случаях иностранные банки и другие держатели облигаций боролись и будут бороться за сохранение номинальных цен на свои долги, без учета инфляции или иной переоценки.

Как вели себя кредиторы по отношению к Аргентине, и как они поведут себя по отношению к Греции? Банки обращаются к своим национальным правительствам, хедж-фонды натравливают своих юристов, другие держатели облигаций молятся о чуде. Результат предсказуем: банки, правительства и юристы находят дружественные юрисдикции и борются против сокращения цены долга. Впоследствии остаются только фонды-стервятники, кружащие над трупами должников.

Экономика Аргентины была привязана к доллару по настоянию кредиторов, это придавало им уверенности, что долги будут выплачены. Результат оказался противоположным: Буэнос-Айрес сначала объявил дефолт, а затем девальвировал свою валюту. Кредиторы Греции на самом деле толкают своего должника на ту же дорожку: требуют все больших гарантий выплат. Неожиданным результатом может стать то, что Афины сначала решат выйти из еврозоны, а затем объявить дефолт, в качестве мести кредиторам, которые могли бы сейчас вести себя по отношению к стране более здраво.

Благодаря жадности кредиторов в 2000-х правительство Аргентины продавило перезаключение договоров с инвесторами на новых условиях, заставив смириться с падением цены долга. Эти шаги, конечно, испортили репутацию страны на глобальных финансовых рынках, зато у Аргентины появилась возможность активизировать рост своей экономики, преодолеть бедность и безработицу.

Очевиднейший урок из этих двух примеров: иностранные кредиторы всегда будут идти до самого конца. Но должники будут бояться последствий дефолта только до тех пор, пока цена страха станет нетерпимой.

Алексей Богдановский, корреспондент РИА «Новости» в Афинах:

7 ноября греческий парламент голосует по меморандуму с «тройкой», третьему по счету. Опять сокращение расходов почти на 6% ВВП, которое гарантирует дальнейшую рецессию и обнищание людей и вместе с тем не решает проблему дефицита и долга – последний будет расти хуже, чем в наиболее пессимистичных прогнозах.

При этом Греция не объявит дефолт и не выйдет из еврозоны. Это невыгодно ее кредиторам – ЕС и МВФ, которые теперь держат три четверти греческого долга. Кредиторы не могут себе позволить потерять 80% одолженных Греции денег и столкнуться с непредсказуемыми последствиями распада еврозоны (как насчет 10% падения ВВП Германии в первый год? Это реально). Соответственно, они будут продолжать в том же духе. Никакой помощи и стимулирования роста не будет. Грецию решено примерно наказать, сделав из развитой страны развивающуюся, и это будет делаться.

Опасность, что в Греции произойдет катастрофа, по-прежнему существует. Несмотря на апатию в обществе, которая в большинстве случаев сменила гнев, угроза социального взрыва и фашизма остается. Нельзя бесконечно проводить опыты над людьми и ждать их согласия.

Второй вариант, более вероятный – продолжение нынешней политики. Сейчас, два года спустя после первого меморандума, предполагается, что его действие продлится до 2020 года. Но десять потерянных лет – это звучит слишком оптимистично при нынешнем раскладе. У нынешнего молодого поколения есть только один выбор: уезжать, пока не поздно. И оно это делает. Пожелаем им удачи. Греки – народ изобретательный и талантливый, и они преуспевают по всему миру. Везде, кроме Греции.

Роман Авдеев, бенефициар Московского кредитного банка:

На днях в Греции прошла 48-часовая забастовка против предпринимаемых правительством экономических мер. Акция проходила в знак протеста против новых мер жесткой экономии, которые предлагает правительство под давлением международных кредиторов.

На мой взгляд, в этой акции греки продемонстрировали небывалое единение: два дня не работали государственные учреждения, банки, часть магазинов, школы, университеты, не ходили метро, трамваи, пригородные электрички, автобусы и троллейбусы. Даже авиадиспетчеры несколько часов бастовали. Уже с 5 ноября улицы греческих городов заполнили транспортники, таксисты, журналисты и многие другие, они несли транспаранты с лозунгами «Они не пройдут», «Нет новым мерам экономии».

В Греции сложилась очень тяжелая экономическая ситуация, но не понятно, чего же все-таки добиваются бастующие? Они выдвигают совершенно невозможные требования: просят не понижать им зарплаты и пенсии. Но что на самом деле может сделать правительство в этой кризисной ситуации? Если они откажут кредиторам в сокращении своих социальных расходов, то тогда ЕС и МВФ просто перестанут выдавать им новые транши кредитов, и в результате Греция автоматически выйдет из Еврозоны. А если греческое правительство введет драхму, их доходы упадут не на 13%, а на 113%.

Нет, греки хотят, чтобы кредиторы выдали эти транши безвозмездно, но в Европе никто не собирается дарить им эти деньги, ведь им и так уже были сделаны достаточно большие списания. Таким образом, требования народа просто не выполнимы.

Здесь вспоминается знаменитый диалог между героями произведения Михаила Булгакова «Собачье сердце» Иваном Арнольдовичем Борменталем и Филиппом Филипповичем Преображенским:

– Нет, – совершенно уверенно возразил Филипп Филиппович, – нет. Вы первый, дорогой Иван Арнольдович, воздержитесь от употребления самого этого слова. Это – мираж, дым, фикция<…> Что такое эта ваша разруха? Старуха с клюкой? Ведьма, которая выбила все стекла, потушила все лампы? Да ее вовсе и не существует. Что вы подразумеваете под этим словом? <…> Это вот что: если я, вместо того, чтобы оперировать каждый вечер, начну у себя в квартире петь хором, у меня настанет разруха. Если я, входя в уборную, начну, извините за выражение, мочиться мимо унитаза, и то же самое будут делать Зина и Дарья Петровна, в уборной начнётся разруха. Следовательно, разруха не в клозетах, а в головах. Значит, когда эти баритоны кричат «бей разруху!» – я смеюсь. (Лицо Филиппа Филипповича перекосило так, что тяпнутый открыл рот). Клянусь вам, мне смешно! Это означает, что каждый из них должен лупить себя по затылку! И вот, когда он вылупит из себя всякие галлюцинации и займется чисткой сараев – прямым своим делом, – разруха исчезнет сама собой. Двум богам служить нельзя! Невозможно в одно и то же время подметать трамвайные пути и устраивать судьбы каких-то испанских оборванцев!».

Я считаю, что выходить на улицы и орать – это бессмысленно. Нужно либо выдвигать какие-то выполнимые требования, либо, говоря словами Преображенского, «заняться чисткой сараев» и «тогда разруха исчезнет сама собой».

Итак, американские избиратели сделали выбор и направили страну на путь разрушения, в частности, проголосовали за легализацию однополых браков. Так что можно слегка расслабиться и посмотреть, что происходит в Европе. А там наблюдается зловещая картина.

Европа ушла из фокуса внимания отчасти из-за выборов в США, отчасти из-за того, что, как показалось, напряженность немного ослабла. ЕЦБ проявил волю и объявил о выкупе бондов, а периферийные экономики пообещали затянуть пояса. В результате доходность их облигаций упала, а риск внезапной «аварии» снизился. Однако это привело к ослаблению этих экономик: быстро растет безработица, и многие ограничения будет слишком сложно принять.

Хочу обратить внимание, что дело не только в Греции и Испании. Если посмотреть на еврозону в целом, она находится под влиянием сильных ограничений в бюджетной политике безо всякой компенсации со стороны монетарной политики. Вот данные МВФ (IMF’s Fiscal Monitor):

Бюджетная политика ужесточается, и это никак не компенсируется монетарными мерами. И европейцы еще удивляются, почему экономика в упадке.

Если ничего не изменится, и «бюджетный обрыв» все же произойдет, США станут похожи на Европу. В ответ на давление со стороны держателей бондов, которые требовали все больших и больших доходов, и институтов вроде ЕС и МВФ, которые хотели предотвратить дальнейшие банкротства, западноевропейские страны «затянули» свои бюджетные «пояса» в 2009 и 2010 годах и продолжили это делать и сегодня. Только США не запускали одновременно сокращение расходов и повышение налогов.

До 2013 года США, наоборот, увеличивали дефицит, позволяя снижаться налоговым поступлениям, стимулируя потребление. Однако если такие меры, как снижение налогов, в том числе на заработную плату, и другие налоговые льготы прекратят свое действие, ВВП упадет на 3,2%. Это значительно больше, чем потери Греции и Португалии:

В 2013 году США, Франция и Италия могут оказаться в схожем положении, и это очень пугает. В странах, которые вынуждены были очень сильно ограничивать расходы и повышать налоги, экономика оказалась разрушена. Безработица в Греции достигла 25,4%, в Америке такое было только во времена Великой депрессии. В Испании при меньших ограничениях без работы осталась также четверть населения.

Да, наверное, этим странам нужно принимать строгие меры, ведь по испанским облигациям доходность составляет 7%, а по греческим – 20%. Но доходность по 10-летним бондам США отрицательна – -0,85%. Держатели бондов поддерживают сохранение бюджетного дефицита.

Так что США не нужно сокращать дефицит бюджета. Смена политики в этой сфере станет пагубной для экономики, и тогда Соединенным Штатам грозит повторение судьбы Европы.

Вырисовывается интересный шаблон: каждое большое ралли натыкается на все большую распродажу. На прошлой неделе мы видели сильный вторник, а затем слабую пятницу. За предвыборным ралли последовала поствыборная распродажа.

Я не имею в виду болтовню по ТВ. Доход – это самый большой драйвер снижения рынков. Не выборы, ни бюджетный обрыв, ни Европа, ни какая-либо еще бессмыслица. Снижение доходов означает ослабление экономики, за которым в конечном счете следует снижение цен на акции. И не обращайте внимания на чепуху, которую несут люди, которым надо чем-то заполнить эфирное время. Среди этого шума вырисовываются новые сигналы, новые шаблоны.

В середине 2008 года, когда макроэкономические данные преподносили все более неприятные сюрпризы, рынок ценных бумаг неумолимо продолжал расти; инвесторы верили, что невозможное еще было невозможным. Ралли ускорялось, и экономисты только поощряли этот разбег. Однако когда стало ясно, что рынки оторвались от макроэкономики, от фундаментальных показателей, которые были очень плохи, случился крах – всего через несколько месяцев после рекордного взлета.

Четыре года спустя нам снова говорят, что «черное – это белое», каждый центральный банк старается подлить масла, то есть ликвидности, в этот огонь, а макроэкономические данные остаются где-то вне этой системы координат. Как бы то ни было, вместо того, чтобы следовать шаблонам 2009, 2010 и 2011 годов, мы подражаем 2008 году. Скоро этот оптимизм, основанный на надежде «на авось», разобьется о реальность, и рынки упадут.

Баланс ФРС с момента QE3 не изменился, рынки достаточно сильно упали. Так где же QE3? Объяснением этому является то, что урегулирование сделок еще не произошло. Простыми словами: деньги от ФРС еще не поступили на счета первичных дилеров при том, что торговые операции происходят. За первый месяц программы реализовали бумаг на торгах на сумму в $78,4 млрд., а расчеты произведены на сумму в $18 млрд. (чистая инъекция в систему), при этом деньги поступили в период с 11 по 18 октября. В тот момент рынки вздернули вверх.

С 13 сентября по 31 октября чистые торговые операции в рамках QE3 прошли в объеме $117,45 млрд. Точное количество урегулированных сделок (поступивших средств) за два месяца QE3 будет известно 14 ноября, тогда и расскажу, в какие дни ФРС расплатится с первичными дилерами. Судя по транзакциям за первый месяц (14 сентября по 11 октября), ближайшее поступление ликвидности на рынок будет 14 ноября на достаточно крупную сумму в $25 млрд., далее 19–20 ноября еще 17,2 млрд. То есть в эти дни желательно быть особо бдительными, так как бангстеры рынки могут приподнять.

Опять же, точные данные будут 14 ноября, но в ноябре-декабре на рынок может прийти более $120 млрд., наибольший объем в декабре.

Сомневаюсь, что QE3 окажет влияние по образу и подобию QE2, так как сумма примерно в два раза меньшая, а с учетом ценовых уровней и приращения кэша, то чудом будет то, чтобы удержаться в нуле (1400–1450 по СИПИ). Но приток ликвидности должен по крайней мере ограничить падение активов. Пока я ставлю на спекулятивные всплески в момент урегулирования сделок в рамках QE3. Особым успехом для бангстеров будет удержание рынков выше 1400 при столь слабой экономической ситуации, явно не соответствующей уровням рынков.

Повторюсь, баланс ФРС не вырос по причине временного лага между торговыми операциями и урегулированием сделок (расчетами). То же самое было во время QE1. Такая специфика расчетом по MBS. Баланс начнет расти с середины ноября. Следующий обзор по этой теме сделаю 15 ноября, если живы-здоровы будем :)