Катастрофы не случилось, или Июль может оказаться неплохим месяцем для рынков

Катастрофы не случилось, или Июль может оказаться неплохим месяцем для рынков

Прошедший месяц сулил серьезные неприятности финансовым рынкам, однако катастрофы не случилось. Во-первых, не подвели греки, проголосовавшие, по сути, за сохранение страны в рамках единой Европы и зоны евро.

Во-вторых, о новых программах монетарного стимулирования объявил Федеральный Резерв. Напомним, что ФРС продлил программу twist (продажа коротких с одновременной покупкой длинных гособлигаций) до конца года, увеличив ее объем на $ 267 млрд. Мы не разделяем мнение тех, кто был разочарован действиями ФРС, т.к. в нынешней экономической ситуации в США, которая пока характеризуется пусть и замедлившимся, но ростом ВВП, требовать более агрессивных действий от регулятора, было бы преждевременно. Негативная реакция рынков была связана не с решениями ФРС, а со снижением прогноза роста ВВП на 2012 год (с 2.4-2.9 % до 1.9-2.4 %), что явилось неприятным сюрпризом для инвесторов. Первый раунд программы twist показал свою эффективность, обеспечив снижение общего уровня ставок в экономике и, прежде всего, на ипотечном рынке, что, по-видимому, и стало основной причиной некоторого оживления ситуации на рынке жилья. Как видно из нижеприведенных графиков, снижение 30-летней ставки по ипотечным кредитам ниже 4 % годовых, привело к росту индекса, характеризующего активность на ипотечном рынке, до рекордных уровней за последние 3 года. Правда, эта активизация обусловлена в основном рефинансированием прежних кредитов, в то время как количество обращений за ипотечным кредитом на покупку нового жилья, по-прежнему, невелико. Но и это весьма позитивный результат, т.к. рефинансируя свои старые кредиты под более низкие ставки, люди получают сокращение ипотечных платежей. Т.е. фактически снижение ставок напрямую ведет к росту реальных доходов населения и соответственно увеличению потребительского спроса.

Председатель ФРС достаточно ясно заявил о готовности монетарных властей действовать более решительно в случае необходимости. Мы не сомневаемся, что если рост американской экономики, действительно, окажется под угрозой (последняя статистика внушает такие опасения), то ФРС оперативно объявит о новой программе выкупа активов (QE3). Наиболее вероятный срок анонса этой программы - сентябрьское заседание FOMC, запланированное на 12-13 сентября, хотя нельзя исключать сюрпризов и на ближайшем заседании 31 июля-1 августа.

И, наконец, в-третьих, приятный сюрприз преподнесли главы европейских государств, продемонстрировавшие в ходе саммита 28-29 июня способность договариваться и искать компромиссы в стрессовых условиях обостряющегося финансового и экономического кризиса. Впрочем, в отношении принятых на саммите решений не все так радужно, как можно было бы судить по реакции рынков.

На саммите были приняты следующие принципиальные решения:

1. Рекапитализация проблемных банков будет осуществляться напрямую через Европейский стабилизационный механизм (ESM), который должен заработать с начала 2013 г. Это позволит снизить уровень долговой нагрузки на государственные бюджеты, которые до сих пор получали деньги от Европейского фонда финансовой стабильности (EFSF), а уже потом из этих денег кредитовали банки. В итоге долговые метрики правительств резко ухудшались, и у инвесторов снижалось желание рефинансировать их долги.

2. Испания получит обещанную поддержку из средств EFSF в размере 100 млрд евро. После того, как начнет функционировать ESM, эти долги будут переданы ему, но они не получат приоритетного статуса. Это важный момент, т.к. если бы этот транш финансовой помощи Испании был бы наделен приоритетным статусом (как предполагалось ранее), то снизилась бы привлекательность прочих долгов Испании со всеми вытекающими последствиями для долгового рынка.

3. ЕЦБ получит возможность выкупать суверенные долги европейских стран на открытом рынке с целью поддержания их стоимости, но не за счет собственных средств (т.е. эмиссии), как делал это ранее, а за счет средств ESM/EFSF (т.е. ЕЦБ возьмет на себя функции по управлению средствами фондов). Реализация этого решения может столкнуться с трудностями - буквально на следующий день после саммита Финляндия и Нидерланды заявили о несогласии с этим пунктом и выразили уверенность в том, что национальный парламенты не ратифицируют возможность подобного использования средств стабилизационных фондов.

Как следует из вышесказанного, ключевым пунктом в дальнейшем развитии ситуации становится запуск ESM. И вот здесь возможны серьезные сложности. Помимо того, что ESM должны одобрить национальные парламенты (после того, как Германия проголосовала "за", это, скорее, технический вопрос), функционирование ESM, по крайней мере, в части кредитования банков, связывается с созданием единого финансового регулятора (такой орган будет создан при ЕЦБ). Создавая такого регулятора, европейские страны, фактически, отдают еще один кусочек своего суверенитета наднациональным органам. Таким образом, движение к единому европейскому государству продолжается. Финансовые рынки воспринимают такой тренд позитивно, но в то же время есть понимание сложности этого процесса. Пока единый финансовый регулятор - это лишь декларация, никаких технических решений в этом вопросе нет. Также как нет конкретных предложений по усилению интеграции в бюджетной сфере (такие предложения должны быть проработаны лишь к октябрю).

Одним словом, процесс хотя и движется в правильном направлении, но кризис явно развивается быстрее. Как мы уже писали ранее, европейская экономика погружается в глубокую рецессию, причем спад во втором квартале, судя по всему, резко ускорился. Успеют ли европейские власти запустить стабилизационные механизмы до того момента, как кризис утащит экономику глубоко вниз? Ведь глубокий провал экономики может сделать ранее принятые решения неактуальными - для спасения могут потребоваться уже совсем иные суммы, которых в условиях жесткого кризиса может просто не оказаться.

Несмотря на позитивные решения саммита, европейские риски остаются в центре внимания. Наличие этих рисков делает, на наш взгляд, маловероятным полное восстановление стоимости рисковых активов. Мы не думаем, что нынешний рывок вверх - это начало какого-то долгосрочного ралли. Хотя ближайшие события могут поддержать этот рост, и в целом июль может оказаться неплохим месяцем для рынков.